1951年，巴菲特一邊像干透的海綿掉進水里一樣饑渴地吸收著證券分析知識，一邊積極主動關注格雷厄姆-紐曼公司持有的股票，嘗試去理解和模仿格雷厄姆投資的決策過程。這個過程中，他發(fā)現(xiàn)有一家公司，《證券分析》里沒提過，看上去似乎也不符合格雷厄姆的選股標準，但不僅格雷厄姆-紐曼公司下重注買入，而且還由格雷厄姆本人親自出任董事長。這家公司名叫“政府雇員保險公司”，英文簡稱GEICO，音譯為蓋可保險。巴菲特查閱《穆迪手冊》，發(fā)現(xiàn)格雷厄姆-紐曼公司在1948年買下了蓋可保險一半的股份，隨后又將大部分股份分給了基金持有人。巴菲特非常好奇，決定去實地了解一下這家企業(yè)。1951年1月一個寒冷的星期六，巴菲特坐上最早一班火車，來到位于華盛頓特區(qū)的蓋可保險公司總部。在這里，他將遇到一個人，一個在巴菲特投資生涯里被嚴重低估的高人。可以這么說，沒有這位高人，巴菲特的投資道路可能完全不同，巴菲特的影響力不會有今天這么大，“價值投資”四個字也不會成為一個連投機者也喜歡貼的標簽。他就是巴菲特的偶像兼導師——洛里默·戴維森，伯克希爾的龐大保險帝國萌芽于他的教導。自從我認識戴維森后，他就一直是我崇拜的偶像之一，戴維森也從來沒有讓我失望過。
大家必須知道，如果沒有戴維森在1951年那個寒冷的星期六給予我4個多小時慷慨分享，伯克希爾絕對不會有今天的成就。
對于蓋可保險來說，戴維森是帶領公司高速成長的巨人。對我個人來說，他是我的偶像，亦師亦友。
很顯然，要是沒有他，我個人的一生可能要完全不同。
戴維森生于1902年，逝于1999年，享年97歲。戴維森小時候學習成績一般，但目標清晰。大概中學的時候，就清晰地知道自己的“圣地”是華爾街，目標是做一名債券推銷員。1924年，22歲的戴維森如愿以償，在他心中的“圣地”找到一份從小就夢想的職業(yè)：債券推銷員。戴維森工作很努力，市場也火爆，戴維森年傭金提成甚至能達到10萬美元——大約相當于2019年的146萬美元或1000萬元人民幣。身處華爾街，誘惑多多。有錢后的戴維森，迅速和大多數(shù)人一樣，開始了股票投機。1929年7月——注意這個時間——戴維森認為美國無線電公司股價嚴重高估，于是他做空了。很不幸，高估變成更高估，股價在戴維森做空后，繼續(xù)大漲，戴維森爆倉。別忘了，那時買賣股票都只需要很少的保證金。這只神奇的美國無線電，1921年股價是2.5美元，到1928年末已經上漲到每股85美元，然而在1929年大崩潰之前竟然瘋狂上漲到高達574美元/股。戴維森大約是在300至400美元之間的某處做空的。在戴維森爆倉后，你猜最終股價跌到何處？500美元附近一拆五，最終跌至2美元，相當于從574美元跌到10美元，跌幅大約98%。戴維森這段經歷，正好展示了投資領域兩個最應該被記住的教訓——遠離杠桿，不要做空——價值連城的八個字。在股市里生存，永遠需要記住“市場先生是瘋的，它的出價只能利用，無法預測”。在低點如此，低估之后照樣可能暴跌；在高點也如此，高估之后照樣可能暴漲。正如前面格雷厄姆經歷過的，只要使用杠桿，就相當于將命運交給了市場上最瘋和最蠢的人。出借資金的人以市價為衡量標準，要求追加保證金或要求斬倉，無論這市價是不是由瘋子或傻子達成的。注意，與市價無關，僅僅與個人現(xiàn)金流時間跨度有關的借貸，例如消費貸、房貸、企業(yè)經營貸款等不在此列。關于做空，巴菲特曾在1980年股東大會上，闡述過自己的體會。多年來，我們曾做空過一些股票，而且有時候也進行對沖。
我們曾發(fā)現(xiàn)過一些規(guī)模巨大的公司詐騙行為，而且我們的判斷一般都是正確的。
很不幸，判斷詐騙行為能維持多久，能走多遠，很難。
假如市價高估10倍的股票，繼續(xù)漲到高估100倍，不管最終結局如何，在高估10倍時做空它，你只能把腸子悔青。
做空掙錢很不容易。判斷高價股票“注定”會走向災難并不難，但想依靠這個認識掙錢，太難了。
在2002年的股東大會上，巴菲特再次說起這個話題，他說：這么多年來，我和查理曾經在大約100只個股上達成一致意見，認為可以做空。
假如我們真的出手了，那么縱然我們判斷都正確，我們照樣已經輸成窮光蛋。
泡沫是人類本性造成的。沒有人知道泡沫何時破滅,或者在破滅前能漲多高。
本杰明·格雷厄姆的做空也不成功。他的配對交易成功率很高，不過，屈指可數(shù)的幾筆失敗，讓他損失慘重。
我也有慘痛的回憶。在1954年，我做空一只股票。
我對這只股未來10年走勢的判斷對得不能再對，可是對這只股票10周內的走勢判斷錯得不能再錯。
這10周是我賣空的時間段，結果我的凈值慘遭蒸發(fā)。
做空很難。你只能小額下注，不能把全部身家都投進去。所以，即便對了也只是撿點兒小錢。
這時的戴維森已經顧不上自己爆倉的事兒。為了控制和處理公司客戶一個接一個地瀕臨爆倉，筋疲力盡的戴維森和同事經常熬夜到凌晨，逐個催繳保證金。剛開始，客戶們收到催繳通知后，會以最快速度增加保證金，以挽救自己的賬戶。然而，方向錯了，越努力越悲傷。每次追加后，馬上就會有一半左右的客戶立刻又陷入爆倉絕境。一筆邏輯錯誤的投資，沿著錯誤的方向前進時，拯救不如放棄。放棄可以規(guī)避歷史成本的干擾，重新展開思考：假如我現(xiàn)在空倉，我會愿意現(xiàn)價買入這只股票嗎？這是戴維森案例留給我們的第三個經驗：陷入泥潭，不要急著掙扎，放棄歷史成本干擾，按照一筆新交易重新思考。
蓋可保險成功的秘密
銷售債券的工作，需要經常去拜訪各類不認識的金主。戴維森就在這個過程中，認識了蓋可保險的兩位創(chuàng)始人，并給兩位創(chuàng)始人留下了良好的印象。
蓋可保險由利奧·古德溫夫婦于1936年創(chuàng)立，在那之前古德溫是一家保險公司的會計。
他通過大量的事故數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)聯(lián)邦政府、州政府及市政府的雇員比普通人發(fā)生事故的概率要小很多。同時，古德溫發(fā)現(xiàn)如果可以繞過保險代理人，為這些事故率低的駕駛員提供保險的話，每銷售一份30美元的汽車保單，可以節(jié)省6到7美元。古德溫尋求到銀行家克萊夫·利亞的資金支持，創(chuàng)立了專門服務于政府雇員的保險公司：蓋可保險。利亞家族出主要資本，占比75%，古德溫夫婦出小額資本并作為經營者占股25%。公司主要定位就是通過直銷，將低價汽車保單賣給政府官員和軍人。簡單地說，就相當于公務員和軍人額外打七折。創(chuàng)業(yè)期的古德溫夫婦一年工作365天，一天工作12小時，只拿微薄的薪水，想盡一切辦法壓縮成本。他們將省下來的成本讓利給客戶，并盡可能地提供高效迅速的理賠服務。這些低價優(yōu)質的保單通過口碑傳播，給公司帶來了更多客戶。蓋可保險的業(yè)務逐漸擴大到全國。通過選擇低風險客戶及最大限度減少保險代理人，公司的利潤率領先于同行。巴菲特1951年12月6日在《商業(yè)和金融年鑒》雜志上發(fā)表的薦股文章《我最喜歡的股票》顯示：1949年，蓋可保險的承保利潤與保費之比為27.5%，同期國內全部133家同行僅有6.7%。
1950年，整個行業(yè)惡化，行業(yè)承保利潤率下降到3%,同期蓋可保險利潤率18%。
1951年上半年，所有保險商在人身傷害險和財產損失險方面都出現(xiàn)了嚴重的虧損，
例如馬薩諸塞州保險公司出現(xiàn)16%的虧損，新阿姆斯特丹事故險公司的虧損比例為8%，標準事故保險公司的虧損比例為9%，而蓋可保險依然保持著9%的承保利潤率。
1948年，利亞家族因為家庭原因考慮處置蓋可保險股份。戴維森因為比較熟悉華爾街投資機構的緣故，和一位律師一起負責尋找買家。經歷幾次碰壁后，倆人通過格雷厄姆-紐曼公司的法律顧問牽線，找到格雷厄姆。格雷厄姆對這筆投資有濃厚的興趣，最終出資71.25萬美元買下了蓋可保險公司50%的股份。隨后格雷厄姆和紐曼一起進入董事會，由格雷厄姆擔任蓋可保險董事長。戴維森在這個接觸過程中，深刻理解了蓋可保險的核心競爭力，看到了蓋可保險的發(fā)展?jié)摿?，也跳槽到蓋可保險并擔任公司的投資主管。巴菲特冒冒失失抵達蓋可總部的那個寒冷的日子，整個公司除門衛(wèi)外，就只有戴維森一個人在工作。聽說來訪者是董事長的學生，戴維森打算花五分鐘禮貌接待一下，然后再打發(fā)走。然而，他很快發(fā)現(xiàn)這個年輕人是做過功課的，提出的問題都是優(yōu)秀的證券分析師才能提出的，比如公司的性質，公司的競爭優(yōu)勢，業(yè)務模式，增長潛力，等等。戴維森不知不覺忘記了時間，連午飯都沒吃，一口氣從上午十一點左右聊到下午三四點鐘。在絕大部分人眼里，巴菲特是位投資大師，是通過股票投資走向世界首富寶座的。但人們常常忘記了巴菲特的身份——一家保險帝國的董事長。對他而言，少有人提到的融資家身份，是其事業(yè)不可或缺的另一根支柱。巴菲特一生的事業(yè)，如果要完整表述，應該是：找到利息低廉的長期資金，然后將其配置在能夠產生現(xiàn)金流的高回報企業(yè)上。幾十年后，睿智的查理·芒格確實也這樣概括了伯克希爾的生意模式：“我們就像刺猬，只會一招，就是尋找成本低于3%的浮存金，然后把它投向能產生13%回報的企業(yè)?！?/section>格雷厄姆以及費雪、芒格，推動的是巴菲特的投資能力，而戴維森在這幾個小時里，給巴菲特打開的是一片尋找低息長期資金的廣闊天空。首先，只針對低事故率客戶群體出售保險，最大限度壓縮成本，最終導致對客戶的賠付及運營成本，等于甚至低于客戶繳納的保險金，實現(xiàn)保險業(yè)務本身的平衡甚至盈利。蓋可保險通過只向政府雇員和軍人直銷車險做到了這一點。政府雇員和軍人相對約束較多，更遵紀守法，有承擔責任的能力，收入穩(wěn)定、地址穩(wěn)定、圈子穩(wěn)定而緊密，也更傾向于快速迅捷地處理車險事宜，較少產生糾紛。其次，因為賠付低、運營費用低，在較高的利潤率下，保單還可以定出低于同行的價格。低價不僅能帶來客戶忠實度，還能引發(fā)朋友圈口碑傳頌，帶來更多新客戶。借助保險先收保費后發(fā)生賠付的經營特性，公司手中總是可以留存一大筆客戶的資金，代價為0甚至為負——相當于全體客戶作為一個整體，存錢在蓋可保險，不收利息甚至倒貼保管費。事實上，未來的伯克希爾集團，吸收資金的成本長期維持在-2%以下。-2%代表全體客戶將資金交給巴菲特免費使用，還要向巴菲特繳納2%以上的保管費。但神奇的是，公司可以利用這筆資金從事投資，所獲利潤無須分給金錢的主人，全部歸保險公司所有。這一點特性，甚至優(yōu)于代客理財?shù)幕饦I(yè)?；饦I(yè)雖然也是使用別人的資本投資，但賺到的利潤大部分要分給資本的主人。優(yōu)秀保險公司的標志，是在融來低利率甚至負利率資金的同時，還能不斷擴大融資規(guī)模。剩下的事情，就看保險公司的投資能力了。巴菲特的心臟怦怦怦地加速了。那一刻，他徹底明白了保險業(yè)的奧秘：免費甚至負利率的杠桿要是被一名投資高手掌控，能夠帶來多少利潤？嚴格地說，此時作為董事長的格雷厄姆對保險業(yè)的理解，可能還及不上戴維森。當時格雷厄姆對保險業(yè)的主要觀點還是：第一，它不能實現(xiàn)足夠多的回報率，投保人的保費最終會因為賠償而所剩無幾；第二，它支付的股利也不夠多，這既降低了總收益，也給股東增添了壓力。格雷厄姆沒有看見雖然保費和賠付之間的差額所剩無幾，但保費繳納和賠付的時間差里，這筆錢帶來的投資回報全部歸保險公司所有。因此，說伯克希爾保險帝國的根基是戴維森打下的，絕對不是搶功。
