作為蓬勃發(fā)展的新興領(lǐng)域,行為金融學(xué)依然存在很多缺陷；要在現(xiàn)代金融學(xué)領(lǐng)域中形成一門獨(dú)立的學(xué)科,未來必須在以下幾個(gè)主要方面進(jìn)行理論創(chuàng)新和探索。
行為金融學(xué)發(fā)現(xiàn),人在不確定條件下的決策過程中并不是完全理性的,會(huì)受到過度自信、代表性、可得性、框定依賴、錨定和調(diào)整、損失規(guī)避等信念影響,出現(xiàn)系統(tǒng)性認(rèn)知偏差。而現(xiàn)代金融學(xué)是基于理性人假設(shè),認(rèn)為理性人在不確定條件下的決策是嚴(yán)格依照貝葉斯法則計(jì)算的期望效用函數(shù)進(jìn)行決策的；即使有些人非理性,這種非理性也是非系統(tǒng)性的,會(huì)彼此抵消,從而在總體上是理性的；如果這種錯(cuò)誤不能完全相互抵消,套利者的套利也會(huì)淘汰這些犯錯(cuò)誤的決策者,使市場(chǎng)恢復(fù)到均衡狀態(tài),達(dá)到總體理性。
行為金融學(xué)以Kahneman和Tversky的展望理論(prospecttheory)(1979)取代了傳統(tǒng)金融學(xué)的期望方差理論,將“芝加哥人”假設(shè)擴(kuò)展為“KT人”（指Kahneman和Tversky展望理論中的行為人）假設(shè)，這不僅是對(duì)傳統(tǒng)金融學(xué)的挑戰(zhàn),也是對(duì)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論基礎(chǔ)的挑戰(zhàn)。但是,行為金融學(xué)的展望理論迄今還未成為一個(gè)統(tǒng)一的理論基礎(chǔ),還未成為一個(gè)公理化標(biāo)準(zhǔn)。不同的研究者往往依據(jù)特定的心理假設(shè),建立自己的模型和理論。這使得行為金融學(xué)的不同研究者無法在公理化標(biāo)準(zhǔn)下進(jìn)行討論,從而限制了行為金融學(xué)的科學(xué)化。一門學(xué)科若想建立完整的體系,不僅要有“破”而且要有“立”。行為金融學(xué)需要在形成新的、規(guī)范化的對(duì)行為人的假設(shè)的基礎(chǔ)上,建立一個(gè)類似于傳統(tǒng)金融學(xué)中有效市場(chǎng)假說地位的核心理論框架,作為對(duì)金融市場(chǎng)現(xiàn)象和人的行為的分析基礎(chǔ)。
在沒有學(xué)科核心基礎(chǔ)理論和統(tǒng)一的新的假設(shè)前提條件的情況下,學(xué)科體系不可能完整和內(nèi)在統(tǒng)一,也不可能對(duì)資產(chǎn)定價(jià)、公司金融等問題進(jìn)行理論重構(gòu),從而不可能建立起有特色的獨(dú)立學(xué)科。我們認(rèn)為,新的基礎(chǔ)性理論應(yīng)當(dāng)是在理性人假設(shè)放松的前提下,構(gòu)建的更貼近市場(chǎng)現(xiàn)實(shí)的理論,同時(shí)也將舊理論作為新理論的一個(gè)特例包含于其中。
作為一門學(xué)科,必須有區(qū)別于其他學(xué)科的獨(dú)特分析范式,如信息經(jīng)濟(jì)學(xué)是以道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇為分析范式,制度經(jīng)濟(jì)學(xué)是以科斯定理為分析范式。行為金融學(xué)將認(rèn)知心理學(xué)對(duì)人的行為的研究成果應(yīng)用于對(duì)投資者的行為分析固然是其特色,但是行為金融學(xué)目前還不具有嚴(yán)密的內(nèi)在邏輯體系。例如,一種金融現(xiàn)象的產(chǎn)生是受哪類心理因素影響的?哪些心理因素對(duì)投資者行為具有基礎(chǔ)性或決定性影響?其影響機(jī)制是什么?這種機(jī)制是否會(huì)隨著人的認(rèn)識(shí)而消失等。
例如,對(duì)于“反應(yīng)過度”和“反應(yīng)不足”這兩種相互關(guān)聯(lián)現(xiàn)象的解釋。Barberis、Shleifer和Vishny(1998)引入代表性(representativeness)和保守性(conservatism)來解釋,Daniel、Hirshleifer和Subramanyam(1998)則引入過度自信(overconfidence)和自我歸因(selfattribution)來解釋。Hong和Stein(1999)則從趨勢(shì)交易者和套利者的相互作用機(jī)制來解釋。對(duì)于一個(gè)現(xiàn)象在一個(gè)學(xué)科內(nèi)出現(xiàn)了多種完全不同的解釋,到底哪種心理因素占主導(dǎo)地位,各影響因素相互之間的關(guān)系是什么,傳導(dǎo)機(jī)制如何,依然沒有好的解釋,這說明對(duì)行為人的假設(shè)沒有建立一個(gè)規(guī)范化和公理化標(biāo)準(zhǔn),學(xué)科基礎(chǔ)理論并不牢靠,也說明行為金融學(xué)還沒有建立一個(gè)具有嚴(yán)密內(nèi)在邏輯的分析框架。
同時(shí)上述模型也無法解釋為什么對(duì)于有些事件是正的反應(yīng),如收益公告(BernardThomas,1990)、股利發(fā)放(MichaelyThalerWomack,1995)等；而對(duì)于另外一些事件卻是負(fù)的反應(yīng),如新股上市(DharanIkenberry,1995),代理權(quán)之爭(zhēng)(IkenberryLakonishok,1993)等。有效市場(chǎng)假說的堅(jiān)定支持者Fama(1998)認(rèn)為,這些所謂異象是由偶然因素造成的,產(chǎn)生的異象在反應(yīng)過度和反應(yīng)不足之間是隨機(jī)分布的,這與有效市場(chǎng)假說是一致的。正是因?yàn)闆]有一個(gè)統(tǒng)一的、具有嚴(yán)密內(nèi)在邏輯的分析框架,行為金融學(xué)無法對(duì)“Fama批評(píng)”進(jìn)行有力的回應(yīng)。
行為金融學(xué)盡管取得較快的發(fā)展,但卻由于缺乏基于其基本理論框架的核心資產(chǎn)定價(jià)模型,故無法對(duì)現(xiàn)代金融學(xué)的核心基礎(chǔ)進(jìn)行顛復(fù)。例如,在對(duì)市場(chǎng)是否有效的爭(zhēng)論中,現(xiàn)代金融學(xué)因其嚴(yán)密的內(nèi)在邏輯體系和資產(chǎn)定價(jià)理論的不斷發(fā)展,在爭(zhēng)論中并沒有處于下風(fēng)。
Fama(1970)認(rèn)為對(duì)市場(chǎng)有效性的檢驗(yàn)必須是對(duì)期望收益的聯(lián)合檢驗(yàn)。Fama(1998)認(rèn)為,之所以出現(xiàn)反應(yīng)不足和反應(yīng)過度現(xiàn)象是由于壞模型(badmodelproblems)和技術(shù)問題造成的。壞模型是由于原有的CAPM模型沒有反映所有的風(fēng)險(xiǎn)和模型預(yù)測(cè)的系統(tǒng)性偏差。在限制壞模型方面,Fama、Fisher、Jensen和Roll(1969)采用市場(chǎng)模型來研究公司特有的事件對(duì)市場(chǎng)價(jià)格的影響,創(chuàng)立了新的事件分析的研究方法；Fama和French(1996)建立三要素模型來代替CAPM模型。在技術(shù)問題上,主要的爭(zhēng)執(zhí)是采用累計(jì)超額收益(CARs)還是采用購(gòu)買并持有超額收益(BHARs)；統(tǒng)計(jì)偏差；是采用價(jià)值權(quán)重還是等值權(quán)重等方面。Fama的結(jié)論是如果采用不同的資產(chǎn)定價(jià)模型來衡量收益并采用不同的統(tǒng)計(jì)方法,這些所謂的長(zhǎng)期收益異象就會(huì)消失,市場(chǎng)依然是有效的。
盡管Shefrin和Statman(1994)建立于行為資產(chǎn)定價(jià)模型(BAPM),將CAPM中的β值擴(kuò)大為噪音交易者風(fēng)險(xiǎn)和傳統(tǒng)β值之和,但是由于噪音交易者風(fēng)險(xiǎn)難以衡量,所以模型并沒有被廣泛接受。由于行為金融學(xué)沒有出現(xiàn)核心的基于行為的資產(chǎn)定價(jià)模型,因此在對(duì)于市場(chǎng)有效性進(jìn)行檢驗(yàn)時(shí)只能通過實(shí)證來說明特定市場(chǎng)在檢驗(yàn)期的非有效性,并不能對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行理論描述,來說明金融資產(chǎn)的定價(jià)機(jī)理。未來行為金融學(xué)的核心模型可能是將有限套利理論和基于展望理論的投資者的非理性心理信念有機(jī)結(jié)合的模型。
只有建立新的基于行為的資產(chǎn)定價(jià)模型,才能改變行為金融學(xué)實(shí)證多,核心理論模型少,缺乏解釋力；描述性的多,定量分析的少,指導(dǎo)性差的現(xiàn)狀；才能推動(dòng)對(duì)市場(chǎng)有效性的檢驗(yàn),有力回應(yīng)Fama批評(píng)(1998)。如果沒有建立基于行為的資產(chǎn)定價(jià)模型,就不能從理論和實(shí)證上充分說明現(xiàn)代金融學(xué)核心理論的有限性,就不能使行為金融學(xué)得到廣泛的認(rèn)可。
心理學(xué)及其研究方法在行為金融學(xué)中的地位和作用是需要界定的,這決定了行為金融學(xué)是屬于經(jīng)濟(jì)學(xué)還是屬于心理學(xué)的分支。大體來說,心理學(xué)是對(duì)人的心理的研究,而行為金融學(xué)是以認(rèn)知心理學(xué)對(duì)不確定條件下行為人的決策的研究成果為基礎(chǔ)的,研究人的心理對(duì)資產(chǎn)組合和定價(jià)的影響。但是行為人的心理是什么,以及如何影響資產(chǎn)組合和定價(jià)、影響到什么程度等,這些問題都很復(fù)雜。在這個(gè)新興的領(lǐng)域里,沒有成熟的成果可以利用,這就給學(xué)科的發(fā)展和確定明確的研究對(duì)象帶來了困難。
學(xué)科研究對(duì)象的確立是學(xué)科理論體系構(gòu)建和框架安排的基礎(chǔ)。比如國(guó)際金融學(xué)就是從貨幣金融角度研究開放經(jīng)濟(jì)下內(nèi)外均衡目標(biāo)同時(shí)實(shí)現(xiàn)問題的一門獨(dú)立學(xué)科。行為金融學(xué)的研究對(duì)象是什么呢?是解釋在金融市場(chǎng)中人的實(shí)際行為的學(xué)科,或是對(duì)異象進(jìn)行解釋的學(xué)科,還是解釋金融市場(chǎng)現(xiàn)象的學(xué)科,這個(gè)問題還需要深入探討,以使行為金融學(xué)的研究能夠有明確的主線。只有這樣,學(xué)科才能得以迅速的發(fā)展,有較大的創(chuàng)新。
同時(shí),行為金融學(xué)的很多研究方法是采用實(shí)驗(yàn)經(jīng)濟(jì)學(xué)中的實(shí)驗(yàn)方法,這種研究方法在行為金融學(xué)的方法論中的性質(zhì)、地位和作用也需要界定。行為金融學(xué)在實(shí)證中采用的方法大都是傳統(tǒng)金融學(xué)理論框架下的方法,這些方法有些是與傳統(tǒng)金融理論相適應(yīng)而發(fā)展的,或者是以傳統(tǒng)金融學(xué)的前提為基礎(chǔ)的。行為金融學(xué)在新的假設(shè)前提的基礎(chǔ)之上,建立了新的基本理論和分析范式,這就要求行為金融學(xué)創(chuàng)新出新的基于其核心理論的研究方法,以適應(yīng)新的分析范式的需要,并形成特色鮮明的方法論。
在學(xué)科研究對(duì)象和方法確定后,哪些理論屬于本學(xué)科的研究范圍,哪些理論不屬于本學(xué)科的研究范圍就明確了,這也就確定了一門學(xué)科的研究邊界。學(xué)科研究邊界的確立會(huì)促進(jìn)學(xué)科的建立和快速發(fā)展。
在行為金融學(xué)的研究對(duì)象和研究方法確定后,就可以厘清其研究主線了。研究主線意味著各個(gè)研究課題之間的邏輯順序。哪些知識(shí)屬于基礎(chǔ)知識(shí),哪些屬于重點(diǎn)理論,各課題之間的關(guān)系如何,邏輯體系如何,依什么樣的邏輯層層展開,步步深入等。
任何一門學(xué)科都有其獨(dú)特的知識(shí)點(diǎn)(包括基本概念和基礎(chǔ)理論)。例如微觀經(jīng)濟(jì)學(xué)中的彈性、無差異曲線、消費(fèi)者選擇等；宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)中的總供給、總需求、國(guó)民收入等。行為金融學(xué)已經(jīng)形成部分獨(dú)特的知識(shí)點(diǎn),如展望理論、有限套利理論、噪音交易者理論、反饋理論、人在決策中的各種信念和心理、反應(yīng)不足和反應(yīng)過度等,但是這些知識(shí)點(diǎn)如何通過研究主線將其聯(lián)系起來,進(jìn)行合理安排,達(dá)到邏輯嚴(yán)謹(jǐn)、條理清晰的目的,仍然是值得探討的。例如,有限套利理論和投資者的心理和信念是行為金融學(xué)中最重要的兩個(gè)理論支柱,但是兩者的關(guān)系如何并沒有清晰的界定。再例如,展望理論提出可得性、代表性、錨定和調(diào)整三個(gè)信念偏差,這些基本的知識(shí)點(diǎn)和過度自信、模糊規(guī)避、樂觀主義等知識(shí)點(diǎn)之間的關(guān)系和邏輯并不十分清楚。
現(xiàn)代金融學(xué)在研究對(duì)傳統(tǒng)的金融資產(chǎn)(如股票、債券等)
進(jìn)行定價(jià)的同時(shí),也擴(kuò)展到對(duì)公司金融和對(duì)期權(quán)等衍生品的定價(jià)上。行為金融學(xué)盡管已經(jīng)有研究成果證明投資者心理和行為對(duì)公司活動(dòng)和期權(quán)等衍生品的價(jià)格有影響,但是用行為金融學(xué)的理論體系和分析范式來分析公司活動(dòng)和期權(quán)等衍生品的定價(jià)依然需要進(jìn)一步展開。 例如對(duì)于公司金融領(lǐng)域的分析,Shefrin和Statman(1984)利用行為金融的方法對(duì)投資者偏好現(xiàn)金股利的現(xiàn)象給出了自我控制解釋、心理賬戶解釋和避免后悔解釋。Roll(1986)對(duì)于公司的兼并給出了經(jīng)理層狂妄自大的假說。但是在公司金融上的行為分析依然不夠。在傳統(tǒng)金融學(xué)中投資者是無差異的理性人,市場(chǎng)是有效的,所以才有公司金融的核心基礎(chǔ)理論———MM定理的出現(xiàn),即在一定條件下,公司價(jià)值和資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。但如果投資者是非理性的、市場(chǎng)是無效的,那么不同條件下投資者的不同行為對(duì)公司價(jià)值的影響是什么；這種影響是否會(huì)改變公司的投融資決策；以及改變的機(jī)制如何；公司和投資者的互動(dòng)是否會(huì)對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生影響,是否會(huì)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響,這些問題都需要在拓展行為金融范式的情況下作出進(jìn)一步的解釋。
再例如對(duì)于期貨期權(quán)等衍生品的定價(jià),傳統(tǒng)金融學(xué)建立了二叉樹模型、布萊克肖模型等來對(duì)衍生品進(jìn)行定價(jià)。盡管Shefrin(1999)就分析了框定依賴、參照點(diǎn)、啟發(fā)式偏差等投資者情緒對(duì)期權(quán)交易和價(jià)格的影響,但是并沒有用行為金融的分析框架建立新的衍生品定價(jià)模型。
以上幾個(gè)問題是行為金融學(xué)作為一門獨(dú)立學(xué)科所必須要逾越的障礙,也是對(duì)行為金融領(lǐng)域有興趣的研究者未來主要的探索方向。在這些問題尚未較好解決的情況下,以行為金融“學(xué)”來表述這個(gè)領(lǐng)域,似乎不夠嚴(yán)謹(jǐn)。
在這個(gè)新興領(lǐng)域蓬勃發(fā)展的過程中,我國(guó)的金融學(xué)者有可能為行為金融學(xué)未來的探索作出較大的貢獻(xiàn)。
1、利用后發(fā)優(yōu)勢(shì),抓住關(guān)鍵問題進(jìn)行突破。由于行為金融學(xué)真正快速發(fā)展是20世紀(jì)80年代末期以后,至今尚沒有建立其新的基本理論框架、統(tǒng)一的獨(dú)特且具有嚴(yán)密內(nèi)在邏輯的分析范式、基于行為的核心模型、確立明確的研究對(duì)象和研究方法、明確的研究主線和獨(dú)特的知識(shí)點(diǎn)等。我國(guó)金融學(xué)者完全可能在這個(gè)學(xué)科快速發(fā)展的過程中,利用后發(fā)優(yōu)勢(shì),抓住新學(xué)科快速發(fā)展的機(jī)遇,在以上關(guān)鍵問題取得突破。
2、我國(guó)轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)特征和新興金融市場(chǎng)特點(diǎn),為行為金融學(xué)在我國(guó)的快速發(fā)展提供了外部環(huán)境。行為金融學(xué)目前的研究主要是針對(duì)美國(guó)成熟的金融市場(chǎng),而在轉(zhuǎn)軌時(shí)期的中國(guó),市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)剛剛起步,金融市場(chǎng)的建立還遠(yuǎn)未成熟,金融資產(chǎn)價(jià)格的形成是怎樣的?投資者的心理是什么?對(duì)金融資產(chǎn)價(jià)格的影響如何?是否有其特殊性?這些問題都有待我國(guó)的學(xué)者來解答。金融市場(chǎng)創(chuàng)立之初,投資者的投機(jī)情緒較濃,對(duì)金融資產(chǎn)價(jià)格的影響也較為明顯,正是對(duì)行為金融理論進(jìn)行檢驗(yàn)和發(fā)展的良好實(shí)驗(yàn)室。在中國(guó)金融市場(chǎng)對(duì)行為金融學(xué)的檢驗(yàn)和發(fā)展,可以在時(shí)間跨度上對(duì)行為金融理論的普適性和在空間和制度跨度上的特殊性進(jìn)行檢驗(yàn)。
3、在我國(guó)對(duì)投資者行為進(jìn)行研究更容易取得成果。行為金融學(xué)開創(chuàng)了一個(gè)新的研究領(lǐng)域,就是對(duì)投資者行為的研究。傳統(tǒng)金融學(xué)假設(shè)所有的理性人是同質(zhì)的,那么投資者的行為對(duì)金融資產(chǎn)的價(jià)格就沒有什么影響,也就沒有研究的意義。對(duì)理論假設(shè)的有效性進(jìn)行直接檢驗(yàn)在經(jīng)濟(jì)學(xué)中并不很常見,這可能是受弗里德曼著名論斷的影響(弗里德曼曾經(jīng)指出,對(duì)理論的評(píng)價(jià)應(yīng)該是基于其預(yù)測(cè)的有效性,而不是假設(shè)的有效性),所以長(zhǎng)期以來對(duì)行為人的行為一直沒有有效的研究。在行為金融學(xué)中,投資者的心理和行為會(huì)影響金融資產(chǎn)價(jià)格,因此對(duì)投資者行為進(jìn)行研究有著非常重要的意義。對(duì)于投資者行為的研究可以更準(zhǔn)確地把握行為人的行為方式,為建立更貼近現(xiàn)實(shí)的行為人公理化假設(shè)提供依據(jù)。例如Odean(1998)就通過投資者的個(gè)人賬戶數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)投資者具有處置效應(yīng),即相對(duì)于虧損的股票,投資者更傾向于賣出贏利的股票。行為金融學(xué)發(fā)現(xiàn)的各種信念在我國(guó)投資者身上表現(xiàn)得較為明顯,投資者情緒對(duì)金融資產(chǎn)價(jià)格的影響也較為顯著。所以,對(duì)我國(guó)投資者的行為進(jìn)行研究就具有更重要的意義,也更容易取得成果。
行為金融學(xué)是理論性、實(shí)踐性和技術(shù)性結(jié)合非常密切的一門學(xué)科,理論研究和實(shí)務(wù)操作的密切結(jié)合和互動(dòng)對(duì)于學(xué)科的發(fā)展和完善具有重要作用。行為金融學(xué)是以金融市場(chǎng)中行為人的行為研究為起點(diǎn)的,所以就必須更深入地理解行為人的行為方式和規(guī)律,這樣才可以準(zhǔn)確把握行為人對(duì)金融資產(chǎn)價(jià)格的影響和有效解釋金融市場(chǎng)現(xiàn)象。這就要求理論研究者更密切地和實(shí)踐相結(jié)合,一方面將理論應(yīng)用于實(shí)踐,接受實(shí)踐的檢驗(yàn)；另一方面,在實(shí)踐中加深對(duì)市場(chǎng)的理解和培養(yǎng)研究直覺,進(jìn)一步推動(dòng)理論創(chuàng)新。同時(shí)對(duì)金融市場(chǎng)實(shí)踐的參與可以為行為金融的實(shí)證提供大量難得的一手?jǐn)?shù)據(jù),推動(dòng)行為金融學(xué)的理論發(fā)展。行為金融領(lǐng)域的大師們大多和市場(chǎng)有密切的聯(lián)系,如這個(gè)領(lǐng)域的領(lǐng)軍人物Thaler就是Fuller&Thaler資產(chǎn)管理公司的合伙人之一,公司管理著最早將行為金融理論應(yīng)用于基金投資策略的基金；LSV資產(chǎn)管理公司是以三位行為金融專家Lakonishok、Shleifer和Vishny的名字命名的,其應(yīng)用行為金融理論管理著近百億美元的金融資產(chǎn)；羅伯特·希勒（RobertJ.Shiller）等其他行為金融專家也大多擁有自己的資產(chǎn)管理公司。行為金融專家參與金融市場(chǎng)對(duì)于理論創(chuàng)新有重要作用,同時(shí)也促進(jìn)了研究方法和研究技術(shù)的提高。我國(guó)行為金融學(xué)的研究要取得迅速發(fā)展,也應(yīng)該和金融市場(chǎng)的實(shí)踐密切結(jié)合。
20世紀(jì)80年代以來，隨著金融市場(chǎng)上各種異?，F(xiàn)象的累積以及人們對(duì)金融異?，F(xiàn)象研究的日益重視，標(biāo)準(zhǔn)金融理論受到了嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)，一批力圖解釋金融市場(chǎng)實(shí)際行為的全新金融理論逐漸興起，行為金融理論就是其中之一。
行為金融學(xué)在借鑒行為科學(xué)、心理學(xué)以及社會(huì)學(xué)的研究成果的基礎(chǔ)上，初步形成了以金融活動(dòng)當(dāng)事人的心理因素為基本特征的理論體系。到目前為止，研究者們已經(jīng)總結(jié)出投資者決策時(shí)的一些心理特點(diǎn)和其決策行為的一般特征：
1、投資者的心理特征
對(duì)于投資者心理特征主要有四個(gè)觀點(diǎn)：①自信情結(jié)（overconfidence）：高估自己的判斷力，過分自信。心理學(xué)研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)人們稱對(duì)某事抱有90％的把握時(shí)，成功的概率大約只有70％。②回避損失（loss-aversion）：趨利避害是人類行為的主要?jiǎng)訖C(jī)之一，而在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中，人們對(duì)“趨利”與“避害”的選擇是首先考慮如何避免損失，其次才是獲取收益。馬科維茨首先注意到了人類的這種行為方式，后來的實(shí)證研究進(jìn)一步表明，人們?cè)趶氖陆鹑诮灰字?，其?nèi)心對(duì)利害的權(quán)衡是不均衡的，賦予“避害”因素的考慮權(quán)重是“趨利”因素的兩倍。③追求時(shí)尚和從眾心理：位置消費(fèi)理論告訴我們，人們對(duì)相對(duì)經(jīng)濟(jì)地位的追求在空間上表現(xiàn)為與他人相比?？梢?，人們的相互影響對(duì)各人決策行為有很大的影響，而追求時(shí)尚與從眾心理便是其中最突出的特點(diǎn)。因此，在金融投資領(lǐng)域，金融學(xué)家已經(jīng)開始將這一特點(diǎn)作為重要的投資決策因素加以考慮。④后悔與謹(jǐn)慎：這種心理狀態(tài)普遍存在于人們的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中。即使決策結(jié)果相同，如果某種決策方式可以減少投資者的后悔心理，對(duì)投資者來說，這種決策方式仍然優(yōu)于其它決策方式。
2、決策行為的一般特征
1994年，Shefrin和Statman開始研究可能對(duì)金融市場(chǎng)行為產(chǎn)生系統(tǒng)影響的決策行為特征。到目前為止，一些決策行為特征已經(jīng)得到行為金融學(xué)家們的公認(rèn)，并將它們作為對(duì)決策者的基本假設(shè)：①?zèng)Q策者的偏好是多樣的、可變的，他們的偏好經(jīng)常在決策過程中才形成；②決策者是應(yīng)變性的，他們根據(jù)決策的性質(zhì)和決策環(huán)境的不同選擇決策程序或技術(shù)；③決策者追求滿意方案而不一定是最優(yōu)方案。
盡管這些對(duì)于決策特征的研究還處于嘗試性階段，而且它們之間相互作用的特點(diǎn)和對(duì)市場(chǎng)的影響并不十分明確。但一些實(shí)證研究表明，投資者決策行為特征與市場(chǎng)中的有關(guān)投資特性是相關(guān)的：股票價(jià)格的過度波動(dòng)性和價(jià)格中的泡沫；投資者中存在追隨領(lǐng)導(dǎo)者和從眾行為；對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的高估；過早的售出盈利投資和過晚售出失敗投資；投資者對(duì)現(xiàn)金股利的不同偏好；對(duì)時(shí)間性分散投資組合（通過不同期限的投資組合來分散風(fēng)險(xiǎn)）的不同態(tài)度；等等。
行為金融學(xué)揭示了新古典傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)學(xué)和金融學(xué)的一個(gè)根本性缺陷——完全理性假設(shè)，這使得行為金融學(xué)得到高度關(guān)注。與標(biāo)準(zhǔn)金融學(xué)不同，行為金融學(xué)認(rèn)為市場(chǎng)中的參與者不是完全理性的，他們只是準(zhǔn)理性人或者有限理性人，他們?cè)谶M(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)決策時(shí)并不依照貝葉斯規(guī)則進(jìn)行，而是采用簡(jiǎn)單而有效的直觀推斷法。在多數(shù)情況下，這些直觀推斷法是有效的，但其中往往包含一些系統(tǒng)性誤差，這些誤差在有些情況下，成為影響全局的錯(cuò)誤。在這種情況下，市場(chǎng)選擇的結(jié)果是不確定的，其機(jī)制常常會(huì)失靈，非理性交易者完全有可能在市場(chǎng)中生存下來。
行為金融學(xué)與標(biāo)準(zhǔn)金融學(xué)在分析方法上的不同主要體現(xiàn)在行為心理決策分析法和風(fēng)險(xiǎn)度量方法上。行為金融學(xué)將人類的一些心理學(xué)特性如人類行為的易感性、認(rèn)知缺陷、風(fēng)險(xiǎn)偏好的變動(dòng)、遺憾厭惡、自控缺陷以及理性趨利特性和投資者情緒等價(jià)值感受引入到資產(chǎn)定價(jià)理論體系中，認(rèn)為決策者的偏好一般是多方面的、易變的，這種偏好常常只在決策過程中才形成；決策者具有很強(qiáng)的適應(yīng)性。通過對(duì)投資者行為心理決策的分析，行為金融學(xué)成功地解釋了資產(chǎn)價(jià)格反應(yīng)過度和反應(yīng)不足、動(dòng)量效應(yīng)、季節(jié)效應(yīng)、小公司現(xiàn)象等一些標(biāo)準(zhǔn)金融學(xué)無法解釋的異?，F(xiàn)象。
行為金融學(xué)用自己獨(dú)特的分析方法，以馬柯維茨投資組合理論和資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）為基礎(chǔ)，針對(duì)其缺陷提出了修正模型，即行為組合理論和行為資產(chǎn)定價(jià)模型（BAPM）。
Shefrin與Statman(2000)提出了行為組合理論來替代傳統(tǒng)的馬柯維茲投資組合理論。在馬柯維茲投資組合理論中投資者具有恒定不變的風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度，他們將資產(chǎn)組合看成一個(gè)整體，并且在構(gòu)建資產(chǎn)組合時(shí)只考慮不同證券之間的協(xié)方差。而行為組合理論中的投資者則投資于具有金字塔型層狀結(jié)構(gòu)的資產(chǎn)組合。資產(chǎn)組合金字塔的每一層都對(duì)應(yīng)著投資者特定的投資目的和風(fēng)險(xiǎn)，一些資金投資于最底層以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，一些資金則被投資于更高層來爭(zhēng)取更大的收益。行為組合理論確立了以預(yù)期財(cái)富E(W)和Prob(W≤S)≤a來進(jìn)行組合與投資選擇的方法基礎(chǔ)。與馬柯維茲投資組合理論相比，行為組合理論和目前十分流行的以VAR（value-at-risk）構(gòu)筑資產(chǎn)組合的方法在理論與實(shí)踐上具有較好的一致性。
行為資產(chǎn)定價(jià)模型BAPM則是對(duì)現(xiàn)代資產(chǎn)定價(jià)模型CAPM的擴(kuò)展（Barberisetal.，1998；Danieletal.，1998；Thaler，1999）。BAPM將投資者分為信息交易者和噪聲交易者兩種類型。信息交易者為按照CAPM模型進(jìn)行投資的投資者，他們從不犯認(rèn)知錯(cuò)誤，而且不同個(gè)體之間表現(xiàn)有良好的統(tǒng)計(jì)均方差性；噪聲交易者則是那些處于CAPM框架之外的投資者，他們時(shí)常犯認(rèn)知錯(cuò)誤，不同個(gè)體之間具有顯著的異方差性。兩類交易者互相影響，共同決定資產(chǎn)價(jià)格。當(dāng)信息交易者占主導(dǎo)地位時(shí)，市場(chǎng)表現(xiàn)為有效率，當(dāng)噪音交易者成為代表性交易者時(shí)，市場(chǎng)表現(xiàn)為無效率。將信息交易者和噪聲交易者以及兩者在市場(chǎng)上的相互作用同時(shí)納入資產(chǎn)定價(jià)框架是BAPM的一大創(chuàng)舉。BAPM中證券的預(yù)期收益決定于均值方差有效組合的切線斜率，即β值。因?yàn)樵肼暯灰渍邔?duì)證券價(jià)格的影響，均方差有效組合不同于CAPM中的市場(chǎng)組合。
傳統(tǒng)的有效市場(chǎng)假說(EMH)是金融學(xué)領(lǐng)域一個(gè)非常重要的理論模型。EMH認(rèn)為金融市場(chǎng)中的價(jià)格包含了一切信息，同時(shí)在任何時(shí)間證券價(jià)格可以看作投資價(jià)值的最優(yōu)估計(jì)。根據(jù)行為金融學(xué)理論，EMH存在兩個(gè)有關(guān)投資者行為方面的假設(shè)前提：一是投資者在使他們所擁有的證券組合價(jià)值最大化時(shí)所采取的行為模式是沒有偏差的。二是投資者總是以自身利益最大化為目標(biāo)。
行為金融學(xué)認(rèn)為EMH本身并沒有保證這兩個(gè)前提一定成立。相反，行為金融學(xué)根據(jù)對(duì)實(shí)際情況的分析，對(duì)這兩個(gè)假設(shè)前提的正確與合理性產(chǎn)生了質(zhì)疑，認(rèn)為投資主體因?yàn)樾睦硪蛩氐挠绊憰?huì)經(jīng)常出現(xiàn)違反這兩個(gè)假設(shè)前提的情況。傳統(tǒng)理論中未能考慮到基金經(jīng)理心理因素造成的主觀錯(cuò)誤與投資失誤是較明顯的缺陷，心理因素影響應(yīng)該成為選擇基金進(jìn)行投資與選擇基金經(jīng)理時(shí)非常重要的考慮因素。
我國(guó)的證券市場(chǎng)是一個(gè)新興的市場(chǎng)，在許多方面尚未成熟。目前的一個(gè)突出問題是過度投機(jī)性，而其產(chǎn)生的最主要原因就是眾多中小投資者的非理性行為。證券市場(chǎng)的投資者可分為機(jī)構(gòu)投資者與普通投資者，前者在資金實(shí)力、分析手段與信息獲得與把握上具有優(yōu)勢(shì)；而后者由于勢(shì)單力薄，經(jīng)常揣摩、打聽前者的消息或行動(dòng)，作為自己決策的參考依據(jù)。
在我國(guó)，中小投資者占投資者的絕大部分，他們的決策行為在很大程度上決定了市場(chǎng)的發(fā)展?fàn)顩r，而他們又以弱勢(shì)人群的姿態(tài)出現(xiàn)，其決策行為的非理性嚴(yán)重導(dǎo)致了市場(chǎng)的不穩(wěn)定。因此，僅借助現(xiàn)代金融學(xué)的方法無法正確分析我國(guó)證券市場(chǎng)，我們應(yīng)充分重視行為金融學(xué)這一新興理論方法，利用它來發(fā)展、完善現(xiàn)代金融學(xué)，并將其應(yīng)用到我國(guó)的證券市場(chǎng)。
將行為金融學(xué)的研究成果運(yùn)用到我國(guó)證券市場(chǎng)的實(shí)踐中，合理引導(dǎo)投資者的行為。對(duì)于廣大中小投資者，要通過教育來使其趨于理性化，提高證券市場(chǎng)投資者的投資決策能力和市場(chǎng)的運(yùn)作效率。對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者，要提高其投資管理水平。例如，行為金融學(xué)對(duì)我國(guó)開放式基金的發(fā)展具有重要的指導(dǎo)作用。開放式基金的一個(gè)突出問題是基金份額的贖回，基金經(jīng)理要根據(jù)其對(duì)贖回量的估計(jì)確定資產(chǎn)的流動(dòng)性，而這就不可避免地要估計(jì)投資者的行為決策方式。投資者往往在受到壓力時(shí)高估風(fēng)險(xiǎn)，稍有風(fēng)吹草動(dòng)，他們就可能大量贖回，而從眾心理又可能深化這種趨勢(shì)，使基金受到更大的壓力。另外，由于投資者的后悔與謹(jǐn)慎心理，他們常常利用代理人制度轉(zhuǎn)移其對(duì)經(jīng)濟(jì)結(jié)果的責(zé)任及受到的壓力，通過深入分析這一點(diǎn)，基金經(jīng)理就能確定合理的管理費(fèi)率，提高基金的運(yùn)作水平。
資本市場(chǎng)與機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展使得投資基金逐漸成為資本市場(chǎng)中的主要投資機(jī)構(gòu)，以共同基金、養(yǎng)老基金以及對(duì)沖基金等眾多投資基金為主體的投資機(jī)構(gòu)已經(jīng)成為市場(chǎng)中最重要的投資主體。投資基金地位的上升也使得投資基金逐漸成為居民投資者的重要投資對(duì)象，因此如何在眾多投資基金中確定投資對(duì)象就成為眾多學(xué)者研究的課題。投資基金經(jīng)理是投資基金的管理層，是基金投資策略的確定者和實(shí)施者。投資基金的選擇在很大程度上就是對(duì)基金經(jīng)理的選擇。基金經(jīng)理層的專業(yè)學(xué)識(shí)與心理素質(zhì)也成為選擇基金時(shí)的重要考慮因素。對(duì)于基金經(jīng)理的選擇以前主要是以傳統(tǒng)的有效市場(chǎng)理論和信息理論為指導(dǎo)，但是隨著金融理論的發(fā)展，行為金融學(xué)理論在這個(gè)領(lǐng)域顯示出越來越重要的意義和作用。
根據(jù)行為金融學(xué)理論，結(jié)合中國(guó)證券市場(chǎng)的實(shí)際，我國(guó)投資者在確定投資對(duì)象與選擇基金經(jīng)理時(shí)，除了傳統(tǒng)金融理論中的考慮因素，還必須從行為金融理論出發(fā)進(jìn)行考慮。
首先，優(yōu)秀的基金經(jīng)理應(yīng)該具有雄厚的專業(yè)學(xué)術(shù)基礎(chǔ)和豐富的金融專業(yè)理論與實(shí)踐知識(shí)。受過正規(guī)教育，知識(shí)背景豐富的經(jīng)理對(duì)市場(chǎng)信息的收集分析能力和對(duì)市場(chǎng)的形勢(shì)判斷能力相對(duì)較強(qiáng)，這一點(diǎn)在發(fā)達(dá)國(guó)家中表現(xiàn)得較明顯。1994年7月第四期的BusinessWeek曾經(jīng)公布過一個(gè)調(diào)查結(jié)果：將美國(guó)的大部分基金按照該基金中同樣位置的經(jīng)理是否是常青藤盟校畢業(yè)生劃分，結(jié)果發(fā)現(xiàn)由常青藤盟校畢業(yè)擔(dān)任經(jīng)理的基金比其他基金的回報(bào)率高出40個(gè)基本點(diǎn)。芝加哥大學(xué)學(xué)者JudithChevaliert和MIT學(xué)者GlennEllison抽取了1988年到1994年期間美國(guó)的492個(gè)基金經(jīng)理（限于增長(zhǎng)和收入型基金）的樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行了分析，研究表明：擁有MBA學(xué)位或者在作為學(xué)生期間SAT成績(jī)優(yōu)秀的基金經(jīng)理，其管理的基金業(yè)績(jī)顯著優(yōu)于沒有MBA學(xué)位和SAT成績(jī)平常的基金經(jīng)理管理的基金業(yè)績(jī)?；鸾?jīng)理畢業(yè)學(xué)校、學(xué)習(xí)成績(jī)、從業(yè)年限等因素的差別所導(dǎo)致基金業(yè)績(jī)的差別實(shí)際反映了經(jīng)理金融專業(yè)知識(shí)、從業(yè)經(jīng)驗(yàn)、利用社交關(guān)系網(wǎng)絡(luò)能力、收集處理市場(chǎng)信息能力等方面的差別，因而也是投資者選擇基金經(jīng)理時(shí)應(yīng)該考慮的因素(JudithchevalierandGlennEllison，1999)。
其次，優(yōu)秀的基金經(jīng)理不僅應(yīng)具有良好的信息收集與信息分析處理能力，還應(yīng)當(dāng)了解市場(chǎng)中的投資者和自己會(huì)產(chǎn)生什么樣的心理和行為偏差；優(yōu)秀的基金經(jīng)理應(yīng)當(dāng)能夠避免由于自身的心理因素造成重大失誤并且了解投資者的心理偏差和決策失誤對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生的影響，并采取相應(yīng)的投資策略。例如，根據(jù)行為金融學(xué)的理論，市場(chǎng)中的投資主體可能會(huì)對(duì)市場(chǎng)中的信息反應(yīng)遲緩，在利好消息造成某種證券價(jià)格上漲后，這種上漲的趨勢(shì)就有可能持續(xù)一定的時(shí)間。因此，買入價(jià)格開始上漲的證券，賣出價(jià)格開始下跌的證券的動(dòng)量投資策略（MomentumStrategies）就成為投資基金可以選擇的投資策略。此時(shí)，基金經(jīng)理對(duì)于投資者的心理、對(duì)于市場(chǎng)延遲反應(yīng)影響的性質(zhì)和程度，以及證券價(jià)格變動(dòng)的趨勢(shì)和持續(xù)時(shí)間必須有深刻地了解和準(zhǔn)確把握，才能在合適時(shí)機(jī)買入和賣出證券。此時(shí)對(duì)于投資大眾心理的研究和把握就成為優(yōu)秀的投資基金經(jīng)理必備的一項(xiàng)重要能力。
再次，從大眾投資者的角度來分析，在選擇投資基金確定自身投資組合時(shí)必須考慮到基金經(jīng)理對(duì)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)收益的影響和偏差。例如，如前文所述基金經(jīng)理可能由于過于自信而過高估計(jì)自身的能力，此時(shí)基金經(jīng)理就有可能為了獲取較高的投資回報(bào)從事風(fēng)險(xiǎn)較大的投資（DeLongJ.Bradford，AndreiShleifer，LawrenceH.SummersandRobertJ.Waldmann，1991）。同樣在一段時(shí)期內(nèi)投資業(yè)績(jī)優(yōu)秀的基金經(jīng)理有可能為了保持自己的聲譽(yù)而采取較以前更穩(wěn)定的投資策略以降低基金投資組合的風(fēng)險(xiǎn)程度，從而鎖定基金的投資收益。在以上兩種情況下，居民投資者投資組合的預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)狀況均有可能由于基金經(jīng)理的行為被放大或縮小。因此，投資者在選擇基金時(shí)必須對(duì)于經(jīng)理人的心理變化和行為傾向進(jìn)行關(guān)注，避免選定的投資組合的風(fēng)險(xiǎn)收益發(fā)生意外的變化。
最后，投資者還必須注意基金經(jīng)理出于提高自身利益的心理動(dòng)機(jī)可能會(huì)故意扭曲自身在投資者心目中的形象。例如基金經(jīng)理會(huì)在投資基金信息披露日（如年報(bào)、中報(bào)公布日）附近調(diào)整投資頭寸，以提升基金和經(jīng)理自身在市場(chǎng)中的公眾形象，研究表明許多投資機(jī)構(gòu)在第四季度或年末具有買入風(fēng)險(xiǎn)較小，前一段時(shí)間內(nèi)價(jià)格上升、收益為正的證券，賣出風(fēng)險(xiǎn)較大、前一段時(shí)間價(jià)格下跌、收益為負(fù)的證券的傾向（JosefLakonishoketal，1991）。因此，投資者在選擇基金經(jīng)理時(shí)需要考慮有關(guān)基金信息和數(shù)據(jù)的有效性和真實(shí)性。
(一)行為金融學(xué)投資策略
市場(chǎng)參與者的非理性造成的行為偏差導(dǎo)致了市場(chǎng)價(jià)格的偏離，而若能合理利用這一偏差將能給投資者帶來超額收益。這就形成了行為金融學(xué)的投資策略。傳統(tǒng)投資策略還存在投資者搜集信息，處理信息能力的變動(dòng)，而人類的心理決策特征是長(zhǎng)期演化過程中逐漸形成的，所以某些行為是穩(wěn)定的和跨文化的，行為金融投資理念的交易策略相應(yīng)也就更具有相當(dāng)?shù)某志眯?。從?guó)外看，基本市場(chǎng)異象的行為金融學(xué)投資策略主要有價(jià)值投資策略與反向投資策略：動(dòng)量交易策略，成本平均策略和時(shí)間分散化策略等等。近年來，美國(guó)的共同基金中已經(jīng)出現(xiàn)了基本行為金融學(xué)理論的證券投資基金，如行為金融學(xué)大師RichardThaler發(fā)起的Fuller—Thaler資產(chǎn)管理公司，其中有一些還取得了復(fù)合收益率25%的良好投資業(yè)績(jī)。
(二)對(duì)我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者的啟示
行為金融學(xué)對(duì)我國(guó)開放式基金的發(fā)展具有重要的指導(dǎo)作用。開放式基金的一個(gè)突出問題是基金份額的贖回，基金經(jīng)理要根據(jù)其對(duì)贖回量的估計(jì)確定資產(chǎn)的流動(dòng)性，而這就不可避免地要估計(jì)投資者的行為決策方式。投資者往往在受到壓力時(shí)高估風(fēng)險(xiǎn)，稍有風(fēng)吹草動(dòng)，他們就可能大量贖回，而從眾心理又可能深化這種趨勢(shì)，使基金受到更大的壓力。另外，由于投資者的后悔與謹(jǐn)慎心理，他們常常利用代理人制度轉(zhuǎn)移其對(duì)經(jīng)濟(jì)結(jié)果的責(zé)任及受到的壓力，通過深入分析這一點(diǎn)，基金經(jīng)理就能確定合理的管理費(fèi)率，提高基金的運(yùn)作水平。
機(jī)構(gòu)投資者本應(yīng)成為我國(guó)證券市場(chǎng)中投資理念和投資策略的領(lǐng)導(dǎo)者，但我國(guó)的各類基金卻一直是投資風(fēng)格模糊。其可以考慮利用市場(chǎng)現(xiàn)象的行為金融學(xué)解釋，并依據(jù)我國(guó)證券市場(chǎng)的特性，采取相應(yīng)的行為金融學(xué)投資策略。
1、反向投資策略與價(jià)值投資策略
該策略就是買進(jìn)過去表現(xiàn)差的股票，而賣出過去表好的股票。如選擇低市盈率的股票。選擇股票市值與賬面價(jià)值比值低的股票、選擇歷史收益率低的股票等。行為經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為，反向投資策略是對(duì)股市度反應(yīng)的一種糾正，是一種簡(jiǎn)單外推的方法。
中國(guó)的股票市場(chǎng)素有“政策市”之稱，不同的投資者對(duì)政策的反應(yīng)是不一樣的。普通個(gè)人投資者由于消息的不完全，往往對(duì)政策信息表現(xiàn)出過度反應(yīng)，尤其是我國(guó)的個(gè)人投資者對(duì)政策面消息的反應(yīng)尤為強(qiáng)烈。而機(jī)構(gòu)投資者的信息庫(kù)和專家隊(duì)伍則可以對(duì)政策的把握有一定的預(yù)見性，針對(duì)個(gè)人投資者的行為反應(yīng)模式，可以采取反向投資策略，進(jìn)行積極的波段操作。我國(guó)證券市場(chǎng)還存在大量的“跟風(fēng)”，“跟莊”的羊群行為。使整個(gè)市場(chǎng)的預(yù)測(cè)出現(xiàn)系統(tǒng)性偏差。導(dǎo)致股票價(jià)格的偏離，并隨著投資者對(duì)價(jià)格趨勢(shì)的積極跟進(jìn)而進(jìn)一步放大了價(jià)格與股票基礎(chǔ)價(jià)值的偏離。這些對(duì)股票價(jià)值的高估或低估最終都會(huì)隨著金融市場(chǎng)的價(jià)值回歸而出現(xiàn)異乎尋常的股價(jià)下挫或上揚(yáng)，也就帶來了相應(yīng)的價(jià)值投資機(jī)會(huì)。
ST股的股價(jià)往往在特別處理或特別轉(zhuǎn)讓的消息公布后現(xiàn)出不跌反漲的現(xiàn)象。從現(xiàn)為金融學(xué)的角度看。由于我國(guó)證券市場(chǎng)上殼資源的稀缺性，這類公告效應(yīng)帶來的不僅是公司陷入嚴(yán)重困境的角度看，更是該公司可能會(huì)成為潛在并購(gòu)目標(biāo)，緊接著就有資產(chǎn)重組等大動(dòng)作，給投資者帶來其未來收益流價(jià)值的預(yù)期。這類股票也可以成為機(jī)構(gòu)投資者資產(chǎn)組合中的構(gòu)成之一。
2、動(dòng)量交易策略
該策略的核心內(nèi)容是尋求在一定期間中股價(jià)變動(dòng)的連續(xù)性。如股價(jià)變動(dòng)連續(xù)趨漲，則采取連續(xù)賣出的策略；如股價(jià)變動(dòng)連續(xù)趨低，則采取連續(xù)買入的策略。
我國(guó)投資者的“處置效應(yīng)”傾向比國(guó)外同類研究的發(fā)現(xiàn)更加嚴(yán)重。根據(jù)趙學(xué)軍、王永宏(1998-2000)的實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)我國(guó)股市中投資者賣出贏者的概率是其賣出輸者概率的兩倍，而Odean(1998)的研究中，國(guó)外證券市場(chǎng)中投資者賣出贏者的概率是其賣出輸者概率的1.5倍。處置效應(yīng)會(huì)帶來股票基本價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值之間的差幅，而這一差價(jià)最終的收斂意味著那些有大量資產(chǎn)收益未實(shí)現(xiàn)的股票一般要比那些有大量資產(chǎn)虧損未實(shí)現(xiàn)的股票有更高的預(yù)期回報(bào)。利用這一異象可以采用動(dòng)量交易策略，也就是基于過去股票價(jià)格的走勢(shì)，通過差幅獲利。
另外，由于投資者的過度自信帶來的錨定效應(yīng)等也會(huì)導(dǎo)致其對(duì)新的信息反應(yīng)不足，使得股票的上揚(yáng)或下挫趨勢(shì)會(huì)維持一段時(shí)間，因此對(duì)此也可以運(yùn)用動(dòng)量交易策略，從業(yè)績(jī)變動(dòng)與事后股價(jià)的這種關(guān)系中捕捉到獲利的機(jī)會(huì)。
3、技術(shù)分析策略
我國(guó)投資者典型的羊群行為帶來的信息驟集效應(yīng)也增強(qiáng)了技術(shù)分析的有效性。將圖形分析視為一種進(jìn)行短期決策的信息，當(dāng)越來越多的投資者采用這一主法，驟集在這一“信息”上由此分析得出相似的結(jié)論，并據(jù)此進(jìn)行交易時(shí)，投資者就會(huì)從中獲利，進(jìn)而又吸引了更多的投資者采用圖形分析的手段，最終使技術(shù)分析所預(yù)測(cè)的預(yù)測(cè)值與未來的資產(chǎn)價(jià)格確實(shí)呈現(xiàn)出現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系。
聯(lián)系客服
