就像投資一樣，保險(xiǎn)公司主要通過(guò)避免愚蠢的決策而不是做出明智的決策來(lái)獲取出色的長(zhǎng)期業(yè)績(jī)。——巴菲特，2001
本年信看點(diǎn)：
巴菲特投資歷史上首次虧損，但這個(gè)不是完全意義上的股票投資虧損，而是伯克希爾凈值下降。最主要原因是9.11造成的巨大理賠損失。因此巴菲特專門(mén)重申了自己的保險(xiǎn)承保原則。
2001年致股東的信
致伯克希爾哈撒韋公司股東：
本公司2001年的凈值減少了37.7億美元，每股A股或B股的賬面凈值減少了6.2%，累計(jì)過(guò)去37年以來(lái)，也就是自從現(xiàn)有經(jīng)理層接手之后，每股凈值由當(dāng)初的19元成長(zhǎng)到現(xiàn)在的37920美元，年復(fù)合成長(zhǎng)率約為22.6%*。
當(dāng)年標(biāo)普500下跌11.9%，伯克希爾雖然凈值下跌6.2%，但是超額收益5.7%。雖然這是巴菲特投資歷史上首次年度虧損，但是相對(duì)于指數(shù)還是取得超額收益。
由于巴菲特旗下有大量的未上市公司，所以整體凈值出現(xiàn)虧損還是比較罕見(jiàn)，主要原因在于911事件，畢竟美國(guó)本土遭受襲擊在歷史上還是第一次，巴菲特旗下大量的保險(xiǎn)公司承擔(dān)了大量理賠。
巴菲特從一開(kāi)始投資時(shí)，就表示評(píng)價(jià)自身投資業(yè)績(jī)的標(biāo)準(zhǔn)，是相對(duì)指數(shù)的超額收益，而非某一年度是否發(fā)生虧損。雖然他一直在打預(yù)防針，但是從來(lái)沒(méi)用上。然而過(guò)去快半個(gè)世紀(jì)，巴菲特在2001年才迎來(lái)首次凈值虧損。
2001年的并購(gòu)案
許多年以前，一個(gè)1000萬(wàn)美元的好案子就可以讓我們?nèi)杠S不已，（就像1973年的華盛頓郵報(bào)或1976年的GEICO保險(xiǎn)等投資）。然而時(shí)至今日，就算是30個(gè)這樣的案子，也僅僅能讓Berkshire的凈值增加0.25%或1%而已。
Robert Miles的書(shū)《沃倫巴菲特的經(jīng)理人》，講了伯克希爾的豪華明星經(jīng)理人，從1964年至今，沒(méi)有一位經(jīng)理人跳槽到其他公司，而巴菲特，什么也沒(méi)做。全世界幾乎沒(méi)有一家公司能夠做到巴菲特這樣的無(wú)為之治。
●2001年，巴菲特從老朋友朱利安·羅伯遜的老虎基金手中，買(mǎi)走了貨柜拖車租賃的領(lǐng)導(dǎo)業(yè)者XTRA公司。
貨柜車租賃業(yè)的景氣循環(huán)相當(dāng)明顯，不過(guò)它仍是一個(gè)我們預(yù)期能夠得到長(zhǎng)期合理回報(bào)的行業(yè)，Lew為Berkshire帶來(lái)一項(xiàng)我們欠缺的Know-how，我們期望將來(lái)能夠擴(kuò)張?jiān)谧赓U業(yè)的布局。
這里的一個(gè)細(xì)節(jié)蠻有意思，旗下被并購(gòu)的公司給巴菲特帶來(lái)了“Know-how”，那說(shuō)明在并購(gòu)之前，巴菲特并不特別熟悉這個(gè)行業(yè)。
就像當(dāng)年買(mǎi)下喜詩(shī)糖果一樣，雖然后來(lái)巴菲特總是對(duì)其稱贊有加，但是當(dāng)初因?yàn)?00萬(wàn)美元的差額，差一點(diǎn)和喜詩(shī)糖果失之交臂。說(shuō)明誰(shuí)也無(wú)法預(yù)知未來(lái)，即使股神也是如此。
信息不完備不是拒絕行動(dòng)的理由，當(dāng)然，更不是魯莽行動(dòng)的借口。巴菲特70年的人生閱歷和投資經(jīng)歷，確保了在大方向上的正確。
●1955年，巴菲特還在格雷厄姆公司實(shí)習(xí)的時(shí)候，就接觸過(guò)Fruit of the Loom公司，一家內(nèi)衣生產(chǎn)商。
后來(lái)經(jīng)營(yíng)不善，并購(gòu)了一堆沒(méi)有效益的爛公司，幾近破產(chǎn)。之前的明星經(jīng)理人回歸之后才力挽狂瀾，巴菲特提出的并購(gòu)要有有一條就是堅(jiān)持讓John必須繼續(xù)擔(dān)任公司的總裁。在巴菲特看來(lái)，John跟Fruit的商標(biāo)是該公司最主要的資產(chǎn)。
巴菲特并購(gòu)的這些美國(guó)小公司，大家可能并不熟悉。這個(gè)公司的內(nèi)衣號(hào)稱用戶穿上都感覺(jué)不到，所以他們還做過(guò)一個(gè)有趣的營(yíng)銷方案，就是把一些內(nèi)衣和現(xiàn)金藏在城市的各個(gè)角落，然后通過(guò)一些提示來(lái)明確告知這里藏有現(xiàn)金，一個(gè)將近900萬(wàn)的城市中，只有6個(gè)人注意到了內(nèi)衣和現(xiàn)金。
財(cái)產(chǎn)意外險(xiǎn)
911事件讓伯克希爾的浮存金成本大舉飚高到12.8%。這是自1984年以來(lái)最慘的記錄。
巴菲特認(rèn)為，保險(xiǎn)行業(yè)最重要的是承保紀(jì)律。真正成功的公司必須堅(jiān)守以下三項(xiàng)重要原則：
1．他們只接受能夠妥善衡量的風(fēng)險(xiǎn)（也就是謹(jǐn)守自己的能力范圍），在謹(jǐn)慎評(píng)估所有相關(guān)因素，包含最微小的損失可能在內(nèi)，然后得出獲利的期望值。這些公司從來(lái)不以市場(chǎng)占有率為意，同時(shí)在看到同業(yè)為搶奪客戶而殺價(jià)競(jìng)爭(zhēng)或提供不合理的理賠條件時(shí)，也不會(huì)躍躍欲試。
2．要嚴(yán)格限制承接的業(yè)務(wù)內(nèi)容，以確保公司不會(huì)因?yàn)閱我灰馔饧捌溥B帶事件而累積理賠損失，導(dǎo)致公司的清償能力發(fā)生疑慮，同時(shí)不遺余力地尋找任何看似不相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)間，彼此可能的潛在關(guān)聯(lián)。
3．他們避免涉入可能引發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn)的業(yè)務(wù)，不管其費(fèi)率多么誘人，不要妄想在壞人身上占到任何便宜，大部分的客戶其誠(chéng)信都值得信賴，所以不必要與有道德瑕疵的人打交道，事后證明通常其成本遠(yuǎn)比想象中的高。
巴菲特認(rèn)為，產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)的所有從業(yè)人員都犯下了最基本的承保錯(cuò)誤，那就是過(guò)于注重過(guò)去的經(jīng)驗(yàn)，而對(duì)于恐怖主義事件的風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)不足，沒(méi)有為此收取任何一分的保費(fèi)。
這就像塔勒布的《黑天鵝——如何應(yīng)對(duì)不可預(yù)知的未來(lái)》中提到的，那些未知的風(fēng)險(xiǎn)才是更可怕的風(fēng)險(xiǎn)。
未知的風(fēng)險(xiǎn)是未知的，怎么應(yīng)對(duì)呢？
用巴菲特常引用諾亞的原則來(lái)說(shuō)就是：“預(yù)測(cè)下雨沒(méi)用，建造方舟才行”。
要為任何可能出現(xiàn)的黑天鵝做好準(zhǔn)備就好，以伯克希爾的通用再保為例，就是從此開(kāi)始為這些潛在風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)始收費(fèi)。
我們勇于承擔(dān)巨額損失的意愿，使得我們的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)大幅提高。Berkshire擁有大量的流動(dòng)資產(chǎn)、極高的非保險(xiǎn)事業(yè)盈余、有利的租稅架構(gòu)以及愿意容忍盈余波動(dòng)的優(yōu)秀股東陣容。……目前我們的底限是愿意承接恐怖份子攻擊事件的保單，包含一些非相關(guān)事件極高的風(fēng)險(xiǎn)上限。
伯克希爾的資本實(shí)力讓國(guó)民賠償?shù)脑俦I(yè)務(wù)的Ajit Jain大展拳腳，承保了煉油廠、航空公司、大樓恐怖襲擊、世界杯足球賽及冬奧會(huì)等各種大型意外險(xiǎn)。就像巴菲特說(shuō)的：
畢竟只有在退潮時(shí)，你才能夠發(fā)現(xiàn)到底是誰(shuí)在裸泳。在Berkshire，我們將所有的風(fēng)險(xiǎn)自留，獨(dú)立承擔(dān)絕不依賴他人，而不論世上發(fā)生什么問(wèn)題，我們的支票保證永遠(yuǎn)都能夠兌現(xiàn)。
最后一句霸氣十足，我們的支票永遠(yuǎn)能夠兌現(xiàn)。世界上具備這個(gè)資本實(shí)力承諾的公司屈指可數(shù)。
損失調(diào)整及保險(xiǎn)業(yè)會(huì)計(jì)
“Loss Development” and Insurance Accounting
不當(dāng)?shù)男g(shù)語(yǔ)是正確思考的敵人。當(dāng)一家公司或基金經(jīng)理人使用諸如"EBITDA"（扣除利息稅負(fù)及折舊攤銷前的盈余）及"pro forma"（擬制）等名詞時(shí)，通常代表他們意圖引導(dǎo)你錯(cuò)誤地接受某些嚴(yán)重偏差的概念。（在高爾夫球場(chǎng)上，我的成績(jī)通常擬制性地低于par標(biāo)準(zhǔn)桿：關(guān)鍵在于推桿，由于我正在進(jìn)行一套改造計(jì)劃，因此我只將到達(dá)果嶺以前的桿數(shù)列入計(jì)算）。
在保險(xiǎn)業(yè)的會(huì)計(jì)制度中，"損失調(diào)整"是被廣泛運(yùn)用的工具，但同時(shí)也是被嚴(yán)重誤導(dǎo)的名詞。保險(xiǎn)業(yè)者除了已經(jīng)被正式告知必須支付的損失外，還必須包含那些尚未被告知的潛在損失。后者通稱為IBNR（意即已經(jīng)發(fā)生但尚未告知）的損失。
保險(xiǎn)也承保的事項(xiàng)周期長(zhǎng)、范圍廣，很多事情實(shí)際的風(fēng)險(xiǎn)只有在過(guò)去數(shù)年之后才能確保是否和估算的一樣。所以，對(duì)于保險(xiǎn)損失的預(yù)估尤其難，但也是必須的。
如果你承擔(dān)了大量的不知道風(fēng)險(xiǎn)的保單，賣的保單越多，其實(shí)虧損越多。
關(guān)于“損失調(diào)整”的部分比較專業(yè)，感興趣的建議讀原文。
賬面利潤(rùn)
當(dāng)年也是頭一年發(fā)生了超過(guò)28億的承保虧損，遠(yuǎn)超不到20億的保險(xiǎn)投資收益。使得旗下公司雖然也持續(xù)的貢獻(xiàn)利潤(rùn)，然而合計(jì)當(dāng)年稅后發(fā)生虧損。證券賣出收益8億是當(dāng)年僅有的利潤(rùn)。
投資Investments
與上一年相比，巴菲特持股成本減少了20億，說(shuō)明他進(jìn)行了減持或者持股公司進(jìn)行了大量的股利分配。持股市值下跌更多，約24%，主要持股均大幅下跌。
2000年3月10日，納斯達(dá)克指數(shù)創(chuàng)下5132點(diǎn)的歷史新高（現(xiàn)在約為1731點(diǎn)），在同一天，Berkshire的股價(jià)則以自1997年以來(lái)的最低價(jià)40800美元收盤(pán)。
巴菲特繼1999年之后再次發(fā)表文章評(píng)論股市，《巴菲特論股票市場(chǎng)2001年》。
這一年巴菲特購(gòu)買(mǎi)了很多垃圾債券，以Fruit of the Loom為例：
在Fruit of the Loom宣布破產(chǎn)的初期，我們以相當(dāng)于面額50%的價(jià)格買(mǎi)進(jìn)該公司的債券與銀行債權(quán)，該公司并未停止支付有擔(dān)保債務(wù)的利息，這等于讓我們一年得到約當(dāng)15%的收益，目前我們持有Fruit of the Loom有擔(dān)保債權(quán)的比例提高到10%，而且最后我們很有可能收回相當(dāng)于面額70%的本金，經(jīng)由這筆投資，我們等于間接降低了整個(gè)并購(gòu)案的投資金額。
從面值5折到面值7折，買(mǎi)的足夠便宜，就有利潤(rùn)空間。
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