第一次建倉(cāng)陜西煤業(yè)要追溯到2020年4月22日了，當(dāng)時(shí)替換掉露天煤業(yè)是因?yàn)殛兠旱拿嘿|(zhì)更優(yōu)，公司投資思路更清晰，近年來(lái)優(yōu)質(zhì)煤企手中都有大把現(xiàn)金，各公司管理層出手闊綽紛紛跑馬圈地，神華走的是煤電運(yùn)一體化，中煤能源走的是煤化工的路子，露天煤業(yè)走的是煤電鋁以及投資新能源，陜煤的轉(zhuǎn)型深得我心，管理層大膽創(chuàng)新性地以股權(quán)投資切入新能源新材料領(lǐng)域，既符合自己的能力圈又?jǐn)[脫了重資產(chǎn)大投入的老路子，效仿起巴菲特做大伯克希爾公司的做法，用公司源源不斷的現(xiàn)金流來(lái)投資優(yōu)質(zhì)股權(quán)，彌補(bǔ)陜煤業(yè)務(wù)單一這一缺憾，公司的思路非常清晰且理智，沒(méi)有盲目去投資，也沒(méi)有一時(shí)頭腦發(fā)熱去二級(jí)市場(chǎng)上買股票，而是管理層通過(guò)反復(fù)論證制定出投資大方向和戰(zhàn)略規(guī)劃，在能源和新材料領(lǐng)域開(kāi)疆拓土對(duì)沖自身傳統(tǒng)能源有可能被取代的風(fēng)險(xiǎn)，挑選出優(yōu)秀投資公司做為合作伙伴來(lái)彌補(bǔ)公司自身的投資短板。（不像很多上市公司那樣投資靠自己，最后虧得一塌糊涂，畢竟尺有所長(zhǎng)寸有所短，專業(yè)的事情還是交給專業(yè)的人來(lái)做，自己只需要做好自己分內(nèi)的事情即可，把主營(yíng)業(yè)務(wù)做好賺取源源不斷的現(xiàn)金流交給專業(yè)的投資團(tuán)隊(duì)來(lái)理財(cái)）。
如此清晰的思路以及富有遠(yuǎn)見(jiàn)的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型規(guī)劃，投資不賺錢才是怪事。這就是我為何替換掉露天煤業(yè)而鐘情陜煤的原因，陜煤已經(jīng)慢慢脫離了傳統(tǒng)煤炭企業(yè)的發(fā)展模式，在向著中國(guó)式伯克希爾轉(zhuǎn)型和演變，很多人懷疑陜煤投資盈利的持續(xù)性和偶然性，如果有心人細(xì)細(xì)看看陜煤在二級(jí)市場(chǎng)上的投資就知道它的成功絕非偶然，除了隆基收益頗豐之外，陜煤投資的其他公司（贛鋒鋰業(yè)，珀力特，彤城新材以及寶鈦股份等）也都是收獲不菲，投資成功率幾乎百分之百。雖說(shuō)這兩年市場(chǎng)行情向好，難免有斷章取義之嫌，但仔細(xì)去分析一下就會(huì)發(fā)現(xiàn)，陜煤的出手時(shí)機(jī)都很有講究，既沒(méi)有抄到最底也沒(méi)有賣在最高點(diǎn)，且持股時(shí)間都比較長(zhǎng)，這是真正的價(jià)值投資，而不是所謂的炒股。因此我對(duì)陜西煤業(yè)未來(lái)的投資業(yè)務(wù)板塊充滿信心和期待。這個(gè)投資板塊未來(lái)對(duì)公司的利潤(rùn)貢獻(xiàn)將會(huì)不可小視也絕非短期現(xiàn)象。因此陜煤的估值也理應(yīng)給高一線，不應(yīng)該再以傳統(tǒng)煤炭企業(yè)的市盈率對(duì)其進(jìn)行估值。最近陜西煤業(yè)因大V買入而頗受市場(chǎng)關(guān)注，一度成為雪球熱搜第一名，對(duì)于此股大家眾說(shuō)紛紜，有跟著抄作業(yè)的，也有談煤色變的（畢竟煤炭給投資人的印象就是典型的周期股），還有好學(xué)之人開(kāi)始認(rèn)真研讀陜煤歷年財(cái)報(bào)，嘗試著拓展一下能力圈，看看能不能挖掘出陜煤的內(nèi)在價(jià)值。
這幾天我觀察了一下網(wǎng)上投資者對(duì)陜煤質(zhì)疑之處主要有以下幾點(diǎn)：可直接按投資失敗處理，項(xiàng)目轉(zhuǎn)固定資產(chǎn)后按每年5億折舊算（總投資近百億，折舊年限20年左右），對(duì)公司年入上百億的凈利潤(rùn)來(lái)說(shuō)侵蝕較小，影響不大。
2，貿(mào)易煤占比逐年提高導(dǎo)致毛利率下降的問(wèn)題；
貿(mào)易煤幾乎全部來(lái)自集團(tuán)公司，這是集團(tuán)將優(yōu)質(zhì)礦產(chǎn)注入上市公司后陜煤應(yīng)盡的義務(wù)，若不是集團(tuán)公司將以前陜煤的不良資產(chǎn)剝離并消化，也不會(huì)有如今年入百億凈利潤(rùn)的輝煌，吃水還不忘挖井人呢，更何況股份公司和集團(tuán)公司本就同氣連枝母子相依，再者雖說(shuō)貿(mào)易煤不怎么賺錢，但也不會(huì)賠錢，這完全就是陜煤順手捎帶就幫忙的事情，談不上什么股份公司給集團(tuán)公司干苦力，更何況陜煤代理銷售集團(tuán)煤的同時(shí)也提高了自己在行業(yè)內(nèi)的話語(yǔ)權(quán)和議價(jià)權(quán)，給自產(chǎn)煤銷售鋪平了道路，可謂是互利共贏，唯一需要注意的是隨著貿(mào)易煤銷售額的不斷增加，運(yùn)費(fèi)不斷上漲，運(yùn)銷公司占用陜煤的營(yíng)運(yùn)資金也在不斷攀升，這將會(huì)降低陜煤的資金使用效率和收益。
百億有息負(fù)債年利息也不過(guò)5個(gè)億左右，對(duì)年入百億凈利潤(rùn)的公司影響不大，更何況以前2015年2016年公司面臨困境之時(shí)銀行大伸援手借錢給公司讓公司度過(guò)了難關(guān)，如今效益好轉(zhuǎn)，給銀行做點(diǎn)業(yè)績(jī)返點(diǎn)利息也實(shí)屬人之常情，滴水之恩還應(yīng)涌泉相報(bào)呢，這樣有人情味且重情重義的企業(yè)才是謀劃長(zhǎng)遠(yuǎn)的企業(yè)，值得信任和期待，畢竟現(xiàn)在的商業(yè)社會(huì)中唯利是圖的人和企業(yè)一抓一大把，反而像陜煤這樣知恩圖報(bào)懂得反哺的企業(yè)不多見(jiàn)了，這百億貸款和存貸雙高做假賬利益輸送等根本就不是一碼事，用不著憂慮。
4，煤炭?jī)r(jià)格波動(dòng)問(wèn)題；
目前這個(gè)問(wèn)題還沒(méi)有太好的解決方案，國(guó)家給的解決方案是供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革加長(zhǎng)協(xié)價(jià)機(jī)制來(lái)平抑煤炭?jī)r(jià)格大幅波動(dòng)，從近5年來(lái)看，確實(shí)效果顯著，至少煤炭企業(yè)自供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革政策實(shí)施以來(lái)都告別了大面積虧損的苦日子，自2017年以來(lái)陜煤和神華等頭部企業(yè)年凈利潤(rùn)都非常穩(wěn)定，陜煤更是穩(wěn)中有升，雖說(shuō)煤炭期貨價(jià)格每年還是大幅波動(dòng)，尤其是2020年受到疫情影響，春季工廠開(kāi)工不足煤炭需求下降，導(dǎo)致年初煤炭?jī)r(jià)格大跌，期貨價(jià)一度下探至476元每噸，冬季采暖期煤炭需求緊張疊加澳洲進(jìn)口煤受限讓南方港口煤價(jià)一度沖上千元大關(guān)。即使2020年煤價(jià)波動(dòng)如此之大，煤炭頭部企業(yè)業(yè)績(jī)依然穩(wěn)健，僅僅是因?yàn)槭艿狡髽I(yè)所得稅的謹(jǐn)慎計(jì)提影響（由15%提高到25%），主營(yíng)業(yè)務(wù)凈利潤(rùn)小幅下滑10億元左右，如果剔除此項(xiàng)影響，煤價(jià)的下跌恰好被銷量的上漲所平滑，凈利潤(rùn)幾乎與往年持平。因此從大方向上來(lái)看，煤炭期貨交易價(jià)格的波動(dòng)雖然不可把控和預(yù)知，但自供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革以來(lái)每年公司下屬煤礦坑口平均銷售價(jià)格變化不大，基本穩(wěn)定。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，隨著全國(guó)煤炭行業(yè)落后產(chǎn)能出清以及小礦關(guān)停，環(huán)保趨嚴(yán)，落后產(chǎn)能跨省置換，煤炭行業(yè)已經(jīng)由過(guò)去的無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)慢慢向著良性競(jìng)爭(zhēng)發(fā)展，且在國(guó)家強(qiáng)有力的治理之下煤炭行業(yè)頭部企業(yè)效應(yīng)不斷加強(qiáng)。2020年重慶接連發(fā)生重大煤礦事故后，不少小煤礦被勒令停產(chǎn)整頓，但陜煤下屬公司煤礦卻在加班加點(diǎn)滿負(fù)荷保供應(yīng)，這就是國(guó)家扶持的綠色智能特大煤礦的優(yōu)勢(shì)所在。
5，碳中和以及風(fēng)光水核等新能源替代煤電的問(wèn)題；
國(guó)家提出2030年碳達(dá)峰，2060年碳中和的遠(yuǎn)景目標(biāo)，中國(guó)走綠色可持續(xù)發(fā)展道路是可以預(yù)見(jiàn)的，但就10年投資期而言，到2030年風(fēng)光水核電都不可能取代煤電的扛把子地位。拋開(kāi)成本因素以及裝機(jī)量跟不跟得上每年的用電量增速不說(shuō)，風(fēng)電和光電都是靠天吃飯，關(guān)鍵時(shí)刻靠不住，冬夏用電高峰期還得靠火電，水電雖說(shuō)也有榮枯季節(jié)性因素，但比風(fēng)光電好的多，水電最大的短板就是全國(guó)水資源有限，未來(lái)可開(kāi)發(fā)利用的水電增量有限，且南北水資源分布不均衡，需要輸電系統(tǒng)相配套，投資期較長(zhǎng)，核電因?yàn)橥顿Y大周期長(zhǎng)且因選址安全問(wèn)題易惹爭(zhēng)議，在未來(lái)至少10年之內(nèi)火電依然是主角。
6，海螺水泥vs陜西煤業(yè)，中國(guó)神華vs陜西煤業(yè)，哪個(gè)更值得投資；海螺水泥經(jīng)過(guò)這些年的供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革已經(jīng)成長(zhǎng)為水泥行業(yè)的龍頭，可謂是獲益最大，未來(lái)煤炭行業(yè)復(fù)制水泥行業(yè)的發(fā)展路徑概率很大，水泥行業(yè)也是因環(huán)保政策加壓去小留大最終行業(yè)走上良性發(fā)展道路，告別了過(guò)去打價(jià)格戰(zhàn)的慘烈競(jìng)爭(zhēng)時(shí)代，水泥價(jià)格一漲再漲讓海螺華新等頭部企業(yè)業(yè)績(jī)不斷增長(zhǎng)獲利頗豐。按照國(guó)家共同富裕的發(fā)展思路不可能會(huì)讓一個(gè)行業(yè)大魚大肉卻讓另一個(gè)行業(yè)日子苦哈哈，經(jīng)過(guò)這些年的提價(jià)，未來(lái)水泥提價(jià)幅度和概率都在下降，且水泥中很大一部分成本構(gòu)成是煤炭，如果未來(lái)煤價(jià)上漲那么將會(huì)侵蝕水泥行業(yè)的利潤(rùn)，煤炭做為基礎(chǔ)能源處在工業(yè)鏈條的最上游且屬于越挖越少的資源，隨著全社會(huì)貨幣供應(yīng)量逐年增加，煤價(jià)逐步水漲船高是可以預(yù)見(jiàn)到的大概率事件。如果有心的投資者將過(guò)去這些年煤炭坑口最低價(jià)做一個(gè)統(tǒng)計(jì)就會(huì)發(fā)現(xiàn)煤價(jià)低點(diǎn)在不斷抬升。至于神華這個(gè)煤炭行業(yè)的巨無(wú)霸，它目前的發(fā)展路徑是煤電運(yùn)一體化，走的是求穩(wěn)的路徑，未來(lái)的業(yè)績(jī)?cè)鏊偃狈ο胂罅Γ惶珜?duì)我的胃口。但好在做投資不是非此即彼的單項(xiàng)選擇題，它可以是多元化的倉(cāng)位組合與配置，穩(wěn)健的投資者完全可以在估值合理的范圍內(nèi)配置其他股票以對(duì)沖單一持股的風(fēng)險(xiǎn)。
7，公司斥巨資在二級(jí)市場(chǎng)上投資股票是否靠譜；
經(jīng)過(guò)前面的分析可以看出來(lái)陜煤的投資非?？孔V，而且未來(lái)將會(huì)大概率成為公司另一個(gè)可持續(xù)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)。
8，煤價(jià)受國(guó)家管控沒(méi)有定價(jià)權(quán)的問(wèn)題；
從目前來(lái)看煤價(jià)確實(shí)受國(guó)家嚴(yán)格管控，但任何事物都有兩面性，雖然因?yàn)榘l(fā)改委的干預(yù)煤價(jià)上有封頂（800-1000），但好處就是下有兜底（400-500），因?yàn)楦劭谄谪泝r(jià)格中含有運(yùn)費(fèi)，所以實(shí)際的坑口價(jià)格要比這低些，且波動(dòng)性更小，這就是長(zhǎng)協(xié)機(jī)制平抑煤價(jià)波動(dòng)的政策落腳點(diǎn)，畢竟煤價(jià)過(guò)高水泥鋼鐵電力有色等行業(yè)日子都不會(huì)好過(guò)，煤價(jià)過(guò)低煤炭企業(yè)日子不好過(guò)。從近4年的情況來(lái)看，未來(lái)煤價(jià)平穩(wěn)運(yùn)行在發(fā)改委指導(dǎo)的綠色區(qū)間是大概率事件，這些年陜煤神華等頭部企業(yè)穩(wěn)定的業(yè)績(jī)和現(xiàn)金流就是明證。
9，資源稅以及企業(yè)所得稅率變動(dòng)問(wèn)題；
資源稅從6%上調(diào)到10%，對(duì)陜煤的年凈利潤(rùn)影響也就5個(gè)億左右，可以忽略，企業(yè)所得稅從15%調(diào)整到25%雖說(shuō)對(duì)陜煤凈利潤(rùn)能夠造成10億元級(jí)別的影響，但這只是暫時(shí)的調(diào)整，影響是短期現(xiàn)象，不必太過(guò)擔(dān)憂。10，煤炭產(chǎn)能受限以及業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)空間問(wèn)題；煤炭產(chǎn)能受限是對(duì)于那些落后礦井而言的，關(guān)停的都是小礦，未來(lái)這些退出的產(chǎn)能將會(huì)由大礦來(lái)頂上，畢竟煤炭消耗總量目前仍在逐年小幅上漲，但目前新建大礦井速度跟不上來(lái)，這對(duì)陜煤這樣的頭部企業(yè)來(lái)說(shuō)是利好而不是利空，在環(huán)保趨嚴(yán)的形勢(shì)下陜煤的業(yè)績(jī)將會(huì)受益于此，這兩年陜煤的自產(chǎn)煤產(chǎn)銷量逐年上漲就是明證。未來(lái)隨著小保當(dāng)煤礦度過(guò)初采期后產(chǎn)能仍將會(huì)有所放量，另外還可通過(guò)與其他省份置換產(chǎn)能指標(biāo)來(lái)提高產(chǎn)能，這兩年與重慶的合作模式走的就是這個(gè)路子，隨著浩吉鐵路的開(kāi)通運(yùn)行，未來(lái)這樣的模式可以推廣到湖北湖南江西等地，而且公司現(xiàn)在已經(jīng)在不斷加大與這些省份的合作。沿海看神華中部看陜煤的口號(hào)絕不是吹大牛。11，煤炭業(yè)強(qiáng)周期重資產(chǎn)差異化低的問(wèn)題；
通過(guò)上面的分析可以看出來(lái)一個(gè)大概的輪廓，煤炭行業(yè)在國(guó)家強(qiáng)有力的供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革中慢慢向頭部集聚壟斷，加上長(zhǎng)協(xié)機(jī)制對(duì)煤價(jià)的平抑，煤炭的周期屬性在不斷降低；至于重資產(chǎn)這個(gè)說(shuō)法本人非常贊同和認(rèn)可，雖說(shuō)重資產(chǎn)行業(yè)投資大周期長(zhǎng)見(jiàn)效慢擴(kuò)張不易，但這卻在另一面成為了企業(yè)的護(hù)城河，而且煤炭的采礦權(quán)不是誰(shuí)有錢想買就能買來(lái)的；最后說(shuō)說(shuō)煤炭的差異化問(wèn)題，如果對(duì)煤炭了解不夠深入的話確實(shí)會(huì)有這個(gè)錯(cuò)覺(jué)，以為煤都是一個(gè)樣，黑黑黑。其實(shí)這是錯(cuò)誤認(rèn)知，煤炭光是因其用途就可以分為焦煤和動(dòng)力煤，動(dòng)力煤又可以燃燒熱值劃分為不同的等級(jí)，平時(shí)最常見(jiàn)的熱值是5500大卡5800大卡以及6000大卡等，熱值越高煤的品質(zhì)越好，價(jià)格也就越高，最便宜的褐煤熱值僅有3000-4000大卡左右，露天煤業(yè)家產(chǎn)的就是這種褐煤，而陜西煤業(yè)下屬礦藏中絕大多數(shù)都是5800-6000大卡以上的優(yōu)質(zhì)動(dòng)力煤，另外煤還會(huì)因?yàn)槠渲械暮蚝瑹煶煞指叩蛠?lái)劃分等級(jí)。陜煤礦藏資源稟賦優(yōu)良，煤炭平均熱值高達(dá)5500cal/g，遠(yuǎn)超普通動(dòng)力煤，因環(huán)保趨嚴(yán)市場(chǎng)高卡煤結(jié)構(gòu)性緊缺，陜煤產(chǎn)品還是很緊俏的，且公司噸煤成本遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平，由于采掘行業(yè)成本端無(wú)法復(fù)制的特殊性，超低的噸煤成本亦為公司構(gòu)筑天然護(hù)城河。公司近年大力投入資金，將礦井向著智能化無(wú)人化數(shù)字化方向建設(shè)，而且已初見(jiàn)成效，不僅安全性大大提高事故率大幅下降且人工成本不斷下降企業(yè)效率進(jìn)一步提高，禍福相依，處理得當(dāng)后這些反而將是未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的助力。13，礦區(qū)生態(tài)環(huán)境恢復(fù)治理費(fèi)用問(wèn)題；
這是應(yīng)該出的費(fèi)用，且每年占凈利潤(rùn)的比例不大幾乎可以忽略，投資有時(shí)候需要模糊的正確即可，不必錙銖必較，企業(yè)就和人一樣，因?yàn)樗怯扇私M成的，難免都有瑕疵，畢竟人做為一個(gè)單一的個(gè)體都難有完人更何況企業(yè)。如果精確計(jì)算斤斤計(jì)較必然會(huì)錯(cuò)過(guò)更多，有時(shí)候我們需要學(xué)會(huì)包容，只要不是原則上的且無(wú)傷大雅的小瑕疵就不必太過(guò)在意，有句話叫瑕不掩瑜。14，與集團(tuán)公司之間的關(guān)聯(lián)交易以及是否存在利益輸送的隱憂。集團(tuán)公司與上市公司之間有業(yè)務(wù)往來(lái)實(shí)屬正常，這就是國(guó)有企業(yè)的特色，通盤考慮相互提攜共謀發(fā)展，這既是責(zé)任擔(dān)當(dāng)也是凝聚力和競(jìng)爭(zhēng)力。這些年國(guó)家反腐力度加強(qiáng)，尤其是2020年對(duì)內(nèi)蒙古煤炭領(lǐng)域反腐倒查20年，可謂力度空前，這對(duì)煤炭領(lǐng)域的上市公司也是一個(gè)震懾，陜煤做為省屬國(guó)有大企業(yè)管理層做假賬搞利益輸送的概率幾乎為零，因?yàn)檫@樣做得不償失且沒(méi)有任何意義。以上這些就是自己投資陜煤近1年來(lái)的所思所想，在陪伴陜煤成長(zhǎng)的這一年來(lái)自己有很大收獲，這收獲不僅來(lái)自金錢還有對(duì)投資的理解以及面對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)時(shí)的定力提升。最后做個(gè)總結(jié)，1000億市值的陜煤相比內(nèi)在價(jià)值而言仍然低估，不論是從公司所擁有的現(xiàn)金金融資產(chǎn)探礦權(quán)價(jià)值礦藏儲(chǔ)量清算價(jià)值計(jì)算還是用未來(lái)現(xiàn)金流折現(xiàn)法計(jì)算或是采取席勒估值法對(duì)周期行業(yè)價(jià)值的計(jì)算，陜煤都值千億市值。至于未來(lái)陜煤能夠漲到1500億還是2000億個(gè)人目前無(wú)法判斷，自認(rèn)為也沒(méi)有必要去判斷，未來(lái)三年公司派息每年不低于40億且不低于凈利潤(rùn)40%的承諾，以目前11元左右的價(jià)位買入已然能夠輕松跑贏銀行存款/國(guó)債以及物價(jià)上漲了。
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