券商自營業(yè)務(wù)是個(gè)放大器
在一輪股市大繁榮的時(shí)候，券商公司的會(huì)迎來業(yè)績的大爆發(fā)。這種業(yè)績大爆發(fā)源自兩個(gè)方面：首先，因?yàn)楣墒械姆睒s，參與股市的資本會(huì)增加，股市融資需求會(huì)增長，股市交易量也會(huì)暴漲，各種與股市相關(guān)的基金、理財(cái)、融資業(yè)務(wù)也會(huì)隨之爆發(fā)。券商公司的手續(xù)費(fèi)及傭金業(yè)務(wù)收入、融資利息收入、投資銀行業(yè)務(wù)收入、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)收入都會(huì)迎來大爆發(fā)。其次，隨著牛市的到來，股票的價(jià)格會(huì)上漲，證券公司自營業(yè)務(wù)所持有的權(quán)益類證券也會(huì)水漲船高。通過賣出權(quán)益證券，券商可以獲取不菲的投資收益；即使不賣出自營證券，權(quán)益證券不能體現(xiàn)為公司的凈利潤，但其賬面浮贏還將直接體現(xiàn)為券商凈資產(chǎn)的增加。
因此，在牛市里券商的各項(xiàng)經(jīng)營指標(biāo)都會(huì)迅速向好，主要體現(xiàn)為：凈資產(chǎn)收益率（ROE）的大幅提升；市盈率（PE）和市凈率（PB）的迅速降低。
股市大繁榮之后往往是大蕭條。熊市里各種情形正好與牛市相反，大量資本會(huì)撤離股市，企業(yè)融資意愿降低，市場交易量降到冰點(diǎn)。券商公司的手續(xù)費(fèi)及傭金收入、融資利息收入等大大降低。同時(shí)隨著股價(jià)的暴跌，券商公司自營業(yè)務(wù)會(huì)面臨虧損，自營權(quán)益資產(chǎn)價(jià)格的下跌還會(huì)引起公司凈資產(chǎn)的縮水。熊市里券商公司的各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)變壞，主要體現(xiàn)為：凈資產(chǎn)收益率（ROE）的大幅下降；市盈率（PE）和市凈率（PB）的迅速升高。
尤其值得注意的是：自營業(yè)務(wù)中權(quán)益資產(chǎn)在牛市里暴漲放大了券商的凈資產(chǎn)，導(dǎo)致券商凈資產(chǎn)的“虛胖”；而其在熊市里暴跌又縮小了券商的凈資產(chǎn)，導(dǎo)致券商凈資產(chǎn)的“虛瘦”。這種特性是一般的周期類企業(yè)所不具有的。也即是說券商股在熊市不僅會(huì)遭遇凈利潤的下滑，還會(huì)遭遇凈資產(chǎn)的意外縮水，這是一種雙殺。而牛市里這種效果又會(huì)反響呈現(xiàn)，表現(xiàn)為券商股凈利潤的暴漲和凈資產(chǎn)的膨脹，變?yōu)橐环N雙擊。
券商為證券市場參與各方提供中介服務(wù)并從中收取傭金和管理費(fèi)是一種穩(wěn)健的經(jīng)營模式（雖然不同年份收益波動(dòng)會(huì)很大），但券商的自營業(yè)務(wù)尤其是它配置的大量股票等權(quán)益資產(chǎn)讓投資人不太放心。對(duì)于追求穩(wěn)健收益的投資人來說，券商股可能不是一種好的選擇。
但正因如此，券商才具有了強(qiáng)周期股的投資魅力。當(dāng)我們認(rèn)清券商公司的經(jīng)營本質(zhì)之后，判斷券商股的買賣時(shí)機(jī)變得容易起來，在市場先生瘋狂和絕望之間我們反其道而行之，往往會(huì)獲得不菲的收益。
從一般的規(guī)律來看，股市的繁榮往往急促，而蕭條往往漫長。牛市里券商公司的股價(jià)往往會(huì)急速拉升，投資人很難判斷介入的時(shí)機(jī)。實(shí)際上在股市里呆久了的投資人都明白，牛市和熊市往往都是回頭看才能分的清。追漲高買入不但會(huì)付出更高的成本，而且還面臨著高位套牢的風(fēng)險(xiǎn)。
在漫長的熊市里，市場情緒會(huì)極度悲觀，因?yàn)橛芰Φ南陆担由蠙?quán)益資產(chǎn)價(jià)格的下跌，券商股的各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)變壞，券商股的股價(jià)遭遇巨幅下跌。此時(shí)券商股的凈資產(chǎn)收益率和市盈率指標(biāo)將失去參考意義，而券商股的市凈率指標(biāo)將更值得關(guān)注。
此時(shí)券商股的市凈率往往較低，有時(shí)甚至?xí)?倍凈資產(chǎn)，也即是說，在熊市里券商的股價(jià)可能會(huì)跌破其破產(chǎn)清算的價(jià)值。而我們知道券商公司的凈資產(chǎn)多以變現(xiàn)能力較強(qiáng)的現(xiàn)金、債券、股票等流動(dòng)性資產(chǎn)存在，在熊市里券商公司所持有的股票價(jià)值被大大低估，券商公司的凈資產(chǎn)在熊市里已被低估。如果投資人能夠再以打折的價(jià)格從二級(jí)市場上買到本就低估的券商凈資產(chǎn)就是一種折上折的投資。
當(dāng)下一輪牛市到來的時(shí)候，情形將會(huì)反轉(zhuǎn)，券商股的凈資產(chǎn)將會(huì)迅速膨脹，由低估變?yōu)楦吖?。在加上券商盈利能力的提升，券商股的股價(jià)將會(huì)一飛沖天。此時(shí)就是投資人該離場的時(shí)候。在牛市里券商股的市凈率、市盈率、凈資產(chǎn)收益率等指標(biāo)都將失去參考意義，因?yàn)榕Ｊ械姆睒s是不可持續(xù)的，投資人應(yīng)該隨著市場情緒的不斷高脹，而不斷將手中的券商股籌碼賣出。因?yàn)槭袌銮榫w的反復(fù)無常和券商公司盈利能力的劇烈波動(dòng)，券商股并不適合投資人跨周期長期持有。
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