Chinese enterprises failed in offshore M&A because we’re not unfamiliar with the process
能否跟上并購流程僅僅是并購是否成功的一個(gè)因素。還有很多方面,中國買家需要進(jìn)一步學(xué)習(xí)。太多企業(yè)因?yàn)椴皇煜げ①徚鞒潭鴮?dǎo)致出局
越來越多的中國企業(yè)發(fā)展到了一個(gè)階段,需要通過跨國并購來實(shí)現(xiàn)企業(yè)的進(jìn)一步增長。一方面中國企業(yè)需要通過收購海外公司的技術(shù)、品牌提升能力和形象以獲取更加合理的利潤,擺脫低成本制造的桎梏;另一方面通過海外被并購公司的現(xiàn)有渠道進(jìn)入廣闊的世界市場,擺脫對于中國國內(nèi)市場的過度依賴。
中國企業(yè)“走出去”的需求已經(jīng)非常清晰,市場上也能常常聽到中國企業(yè)在跨國并購中的聲音,但是相比北美和歐洲每年成交的幾千個(gè)并購項(xiàng)目,中國買家的參與度簡直可以忽略不計(jì)。而且坦率說,中國買家買到的都不是主流的好公司。中國企業(yè)跨境并購,很多的失敗往往是因?yàn)橹袊髽I(yè)跟不上海外公司的出售流程。
當(dāng)一個(gè)北美或者歐洲公司的股東選擇出售該企業(yè)時(shí),往往會(huì)聘請一家投資銀行來執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)的出售流程(sales process),希望找到市場上最合適的買家,往往也是出價(jià)最高者之一的競標(biāo)者。投資銀行會(huì)花幾個(gè)月的時(shí)間了解被出售公司,撰寫一本近百頁的投資項(xiàng)目書,其中包含行業(yè)、公司、競爭、客戶、供應(yīng)商和財(cái)務(wù)等信息。
不懂流程之一:在保密協(xié)議上花過多精力
項(xiàng)目書準(zhǔn)備好后,投資銀行會(huì)準(zhǔn)備一份一兩頁紙的簡介(Teaser) 發(fā)給一兩百家他們認(rèn)為合適的潛在買家。簡介中不會(huì)透露被出售公司的名字,僅僅包含主要業(yè)務(wù)描述和簡單的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。被聯(lián)系的買家往往會(huì)包含被出售企業(yè)行內(nèi)的競爭對手、上下游的產(chǎn)業(yè)投資人(包括中國買家)和股權(quán)投資基金(Private Equity Funds)。如果買家感興趣,在簽訂保密協(xié)議(Non-disclosure Agreement簡稱NDA,或者Confidentiality Agreement簡稱CA) 后,將拿到詳細(xì)的項(xiàng)目介紹書(Confidential Information Memorandum,簡稱CIM)。
中國買家犯的錯(cuò)誤:常常在簽訂保密協(xié)議上花費(fèi)大量的時(shí)間,主要是內(nèi)部法務(wù)部門對英文版本的保密協(xié)議不熟悉,加上內(nèi)部流程拖沓,導(dǎo)致不能第一時(shí)間獲得項(xiàng)目介紹書(CIM)。我并不建議買家放松對保密協(xié)議的審核,但記住這僅僅是跨國并購的第一步,而且是最簡單的一步,如果你認(rèn)為這也是一個(gè)很難解決的事情,那么,還是暫時(shí)不要參與跨國并購。
不懂流程之二:估值過度
拿到詳細(xì)的項(xiàng)目介紹書(CIM)時(shí),買家將被告知如果他們對這個(gè)并購機(jī)會(huì)感興趣,則需要在半個(gè)月至一個(gè)月之后提交一份初步意向書(Indication of Interest,簡稱IOI)。初步意向書中應(yīng)該包括大概的出價(jià)范圍、資金來源、盡職調(diào)查的范圍和時(shí)間表。
中國買家的錯(cuò)誤:其一,不熟悉國際市場對于不同行業(yè)和不同類型公司的估值,給出的價(jià)格可能太高,或者太低。如果是一個(gè)熟悉海外并購的投資者,能比較清楚地感覺出市場上大部分人會(huì)給予這類業(yè)務(wù)什么樣的價(jià)格,往往不同競標(biāo)者的出價(jià)差異都在一倍EBITDA之間(EBITDA,息稅折舊攤銷前利潤,多用于并購交易估值)。其二,估值范圍跨度太大。通常情況下估值范圍的上下限差異最好在一倍EBITDA之內(nèi)。我理解中國買家過寬的估值范圍是希望在看清楚被并購公司之前,給自己留一定的回旋余地,但過寬的出價(jià)范圍讓大部分投資銀行和賣家對中國買家能否按合理價(jià)格完成交易產(chǎn)生顧慮。除此之外,很多中國買家從來沒把投資銀行設(shè)定的最后提交期限當(dāng)回事兒,總認(rèn)為按時(shí)提交是小事,要求延時(shí)是很容易的。這諸多的“不按規(guī)矩”辦事,使得買家的可信度直線下降。
不懂流程之三:不能打動(dòng)管理層
投資銀行會(huì)在收到的眾多初步意向書(IOI)后,甄選十個(gè)左右的買家進(jìn)入下一輪。評判的標(biāo)準(zhǔn)包含出價(jià)的高低、投資銀行認(rèn)為買家對該項(xiàng)目的熱情度等等。這些進(jìn)入第二輪的買家將在幾周之內(nèi)被邀請到被出售公司去參加管理層會(huì)議,聽取管理層對現(xiàn)有業(yè)務(wù)的分解和未來業(yè)務(wù)的展望,并參觀工廠。這是一個(gè)跟管理層建立互信的良好機(jī)會(huì),因?yàn)橘u家股東的態(tài)度并不是唯一的決定因素,管理層的認(rèn)同對于并購的成敗以及并購后的整合都非常重要。
中國買家的錯(cuò)誤:往往既不能在管理層會(huì)議中獲得足夠的信息,也不能很好得打動(dòng)管理層。語言和文化的差異在這里得到了最明顯的體現(xiàn)。文化方面的差異,舉一個(gè)簡單的例子,中國人在初次見面時(shí)往往會(huì)比較含蓄,擔(dān)心過于直接的語言顯得不禮貌,這使得很多本可以在管理層會(huì)議上直接提出并得到答案的問題被藏了起來,管理層會(huì)議的效果大打折扣。語言方面,即使有流利翻譯的幫助,大量信息在傳遞過程中還是被遺失了,更別說很多情況下翻譯的水平不敢恭維。
不懂流程之四:不能很好地完成正式收購意向書
管理層會(huì)議后,部分買家將會(huì)有機(jī)會(huì)進(jìn)入投資銀行準(zhǔn)備的在線數(shù)據(jù)庫(data room),其中包含公司詳盡的財(cái)務(wù)、客戶、供應(yīng)、產(chǎn)品等信息。買家也可以隨時(shí)提出他們關(guān)心的問題。在此之后,買家將會(huì)被要求再出一份正式收購意向書(Letter of Intent, 或簡稱LOI),跟之前的初步意向書(IOI)相比,這里面的內(nèi)容要詳盡具體很多:具體價(jià)格、出資方式、購買股份比例、完成交易的條件、托管部分資金以覆蓋潛在風(fēng)險(xiǎn)、根據(jù)公司未來業(yè)績發(fā)展而分步支付的款項(xiàng)、需要的審批等等條款。
中國買家的錯(cuò)誤:投資銀行和賣家希望正式收購意向書(LOI)越詳細(xì)越好。而大部分中國買家由于對海外并購不熟悉,一方面不知道正式收購意向書(LOI)中應(yīng)該包含哪些方面,另一方面希望把很多條款放到盡職調(diào)查之后慢慢再談。甚至對于交易結(jié)構(gòu)、付款方式等主要條款也希望能有一定的余地留到之后再說。中國買家的解釋也有一定道理:我還未盡職調(diào)查被收購企業(yè),我不知道有哪些風(fēng)險(xiǎn),我怎么確定我會(huì)怎樣完成這個(gè)交易?但從投資銀行和賣家的角度來看,我不知道你的交易條款,萬一你之后提出一個(gè)奇怪的要求,也許整個(gè)交易就只能終止,這不僅浪費(fèi)了時(shí)間還浪費(fèi)了跟其他買家完成交易的機(jī)會(huì),所以提早知道你準(zhǔn)備怎么做幾乎是必須的。另外一個(gè)問題,來自于中國買家內(nèi)部流程,比如任何的具有法律效應(yīng)的條款都得經(jīng)過最高領(lǐng)導(dǎo)的批示,而要通過批示,必須要詳細(xì)的盡職調(diào)查報(bào)告,這就跟流程順序相抵觸。正式收購意向書(LOI)具有一定的法律效應(yīng),其背后的邏輯是如果盡職調(diào)查一切屬實(shí),買家應(yīng)該按照正式收購意向書(LOI)的條款完成交易。當(dāng)然如果盡職調(diào)查結(jié)果出入很大,或者其它你在正式收購意向書(LOI)中提前列出的原因(比如政府審批未通過、并購貸款未到位等)則可以不完成交易,也不需要承擔(dān)懲罰。
不懂流程之五:開價(jià)過高
如果投資銀行和賣家接受正式收購意向書(LOI),他們將給買家60-90天的獨(dú)家收購權(quán),并希望買家能在這之前完成盡職調(diào)查、起草法律合同、簽訂合同、并完成交易。正如前面所說,盡職調(diào)查在投資銀行和買家看來是用于確認(rèn)之前提供的數(shù)據(jù),特別是財(cái)務(wù)和法律方面沒有太大出入,買家在確認(rèn)后將應(yīng)該按照正式收購意向書的承諾。
中國買家的錯(cuò)誤:在正式收購意向書(LOI)中提出一個(gè)遠(yuǎn)高于市場的價(jià)格,其它的條款也盡量投賣家所好。中國買家的邏輯是,先讓我拿到獨(dú)家收購權(quán),讓其它競爭對手走開,我再通過盡職調(diào)查中的各種發(fā)現(xiàn),逐步拉低收購價(jià)格。這樣做也許偶爾能獲得些收益,但這嚴(yán)重地?fù)p害了中國買家自己以及其作為一個(gè)整體在國際并購市場上的形象。海外并購不是路邊攤買個(gè)小玩意兒,可以利用不同手段砍價(jià)格;這是一個(gè)有誠信的君子談判,收購只是合作的開始,以后的路長著呢。索要一個(gè)無法讓人理解的價(jià)格,雙方信任的基礎(chǔ)由此被破壞了,交易怎么
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