曾經(jīng)有人說，本杰明·格雷厄姆晚年時(shí)已經(jīng)放棄了價(jià)值投資，理由是他在1976年的一次訪談時(shí)曾說過“我不再提倡通過證券分析技術(shù)來尋找優(yōu)越的價(jià)值投資機(jī)會(huì)的觀點(diǎn)”。然而，事實(shí)果真如此嗎？其實(shí)我們必須清楚，當(dāng)一個(gè)人所寫的書、所說的話若不將其置于具體的語境下進(jìn)行分析和理解，那么就很容易斷章取義。
我們都知道，格雷厄姆素以價(jià)值投資而著稱，其核心是尋找“廉價(jià)”的股票。不過盡管如此，格雷厄姆依然小心翼翼，并不完全贊成“積極型”投資。因?yàn)槿羰?/span>積極型投資就“必須對(duì)證券價(jià)值有全面深入的了解——深入到足以把證券投資看做經(jīng)營企業(yè)一樣”。但是，這對(duì)于普通的投資者而言，顯然難以真正做到。并且，他們根本沒有時(shí)間、決心或是心理上的準(zhǔn)備去接手這種準(zhǔn)經(jīng)營式的投資。鑒于此，“大多數(shù)投資者應(yīng)該選擇防御型投資類別”。他們“應(yīng)該滿足于選擇防御型投資組合所帶來的合理收益，堅(jiān)決抵制貪婪的侵襲，絕對(duì)不要被頻繁出現(xiàn)的時(shí)尚所誘惑，更不要為了追求無止境的收益而偏離原有道路”。
對(duì)于那些需要得到幫助的防御型投資者，格雷厄姆推薦了專業(yè)投資顧問，因?yàn)樗麄?font style="font-family: 宋體, SimSun;">“依靠合乎常理的投資經(jīng)驗(yàn)，不會(huì)標(biāo)榜自己智力超群，而是以細(xì)心、謹(jǐn)慎和能力為基礎(chǔ)。他們的核心價(jià)值在于幫助客戶避免代價(jià)慘重的失誤”。然而，格雷厄姆也很早就看出，華爾街“就是一個(gè)依賴傭金而生存的生意場(chǎng)，在這個(gè)行當(dāng)里，成功的秘訣就是為顧客提供他們所需要的的東西，想方設(shè)法不擇手段地賺取金錢，即使按照數(shù)學(xué)規(guī)則已經(jīng)近乎不可能，但只要有一線希望，他們就會(huì)乘機(jī)而入”。到1976年，格雷厄姆又把華爾街表述為“令人厭煩……他們無休止的吹噓已經(jīng)和笑話并無二樣，以至于人們會(huì)誤認(rèn)為身處瘋?cè)嗽骸薄?/font>
早在《聰明的投資者》一書中，格雷厄姆就以1937-1947年的數(shù)據(jù)闡述自己的觀點(diǎn)。當(dāng)時(shí)，標(biāo)普500指數(shù)的總收益率為57%，而在不考慮費(fèi)用的情況下，共同基金的平均收益率為54%。格雷厄姆認(rèn)為，無論是正面還是反面，這些數(shù)字都沒有說服力。到1965年，格雷厄姆對(duì)基金能夠在降低成本的基礎(chǔ)上達(dá)到市場(chǎng)收益水平充滿質(zhì)疑：“管理不善的基金只能在短時(shí)間內(nèi)造就虛幻的巨額利潤，這些原本不存在的收益最終將不可避免地化為災(zāi)難。”這些“管理不善的基金”指的就是20世紀(jì)60年代暴富時(shí)期的基金，他們聲稱擁有超人的秘訣、聰明伶俐而精明強(qiáng)干、可以信誓旦旦地承諾、慣于用別人的錢創(chuàng)造奇跡，“但最終卻無一例外地讓投資者叫苦不迭”。
在格雷厄姆那個(gè)時(shí)代。基金組合的年換手率在15%左右，而今天至少在100%，甚至300%以上。按照格雷厄姆的投資原則，他一定會(huì)視為極其嚴(yán)重的投機(jī)。格雷厄姆深信，“真正的財(cái)富不可能來自買賣，只能源于買入證券并長期持有，收取利息和紅利，從而實(shí)現(xiàn)價(jià)值的增長。”格雷厄姆目光如炬，洞若觀火。因此他在1976年接受采訪時(shí)坦言，個(gè)別投資經(jīng)理試圖超越市場(chǎng)的企圖，注定只能以失敗而告終。基金經(jīng)理即便有可能超越市場(chǎng)，也只能說是股票市場(chǎng)專家這個(gè)整體打敗了他們自己，這在邏輯上是矛盾的。這就是說，沒有證據(jù)能夠證明，職業(yè)投資者能夠比業(yè)余投資者獲得更高的投資收益率。因此，彼得·林奇可以很大膽地在他的《戰(zhàn)勝華爾街》第一章中宣稱，“業(yè)余投資者比專業(yè)投資者業(yè)績更好”。
如果說在1976年之前的過去40年里，有人通過證券分析技術(shù)來尋找優(yōu)越的價(jià)值投資機(jī)會(huì)，可能是非常有益的舉動(dòng)。而在40年之后，當(dāng)著市場(chǎng)早已“事過境遷”時(shí)，如果有人還準(zhǔn)備繼續(xù)使用通過證券分析來尋找被市場(chǎng)低估的股票，結(jié)果卻可能是未可知：一則能否讓自己的努力不至于付之東流，二則能否找到真正的超額回報(bào)，格雷厄姆對(duì)此“持懷疑的態(tài)度”，這就是他“不再提倡”通過證券分析來尋找優(yōu)越的價(jià)值投資機(jī)會(huì)的真正原因。很顯然，不是格雷厄姆“不再提倡”價(jià)值投資，而是市場(chǎng)可能已經(jīng)不再存在適合價(jià)值投資的環(huán)境或者市場(chǎng)不買他的賬。但是，“不再提倡”價(jià)值投資并不等于格雷厄姆就此放棄了價(jià)值投資?！安辉偬岢迸c“就此放棄”不是一回事。
